中泰证券-仙琚制药-002332-主业增长强劲，期待国内制剂恢复+激素API发力-200828

　　仙琚制药(002332)
　　投资要点
　　事件：公司发布2020年中报，实现营业收入17.71亿元，同比增长-4.78%；归母净利润2.05亿元，同比增长18.20%；扣非净利润1.97亿元，同比增长20.77%。
　　扣除VD3主业增速40%，显著高于表观，Q2开始逐步恢复。2019H1海盛子公司净利润5311.82万元，并表利润3,250.84万元，2020H1净利润1,986.40万元，并表利润1,215.68万元，扣除VD3的扣非净利润分别为1.31亿元和1.85亿元，同比增长41.48%，显著高于表观增速。分季度：Q2实现营业收入10.26亿元（同比+0.21%/环比+37.79%，下同）；归母净利润1.38亿元（+19.25%/+104.83%）；扣非净利润1.34亿元（+25.11%/111.79%）。Q1国内制剂受疫情影响，Q2展现良好恢复势头，预计下半年进一步加速制剂业务恢复。
　　分业务：国内制剂疫情影响逐步过去，静待API新老产品放量
　　制剂：多数品类受疫情影响下滑，呼吸科保持增长。制剂销售收入8.85亿元，其中核心自营制剂产品销售收入20.2亿元（同比-8%，其中Q1受疫情影响同比-15%，二季度逐步恢复）；医药拓展部制剂销售收入0.65亿元，Q1受疫情影响较大，Q2已经开始逐步恢复。
　　分治疗领域看：1、妇科计生类制剂，主要产品为黄体酮胶囊（益玛欣）、左炔诺孕酮肠溶胶囊、米非司酮片，销售收入2.1亿元（-19%）。2、麻醉肌松类制剂，主要产品为注射用苯磺顺阿曲库铵、罗库溴铵注射液，销售收入1.96亿元（-15%）。3、呼吸类制剂，主要产品糠酸莫米松鼻喷雾剂、噻托溴铵粉雾剂和环索奈德气雾剂，销售收入1.35亿元（+17%）。4、皮肤科产品主要为糠酸莫米松凝胶、糠酸莫米松乳膏和丙酸氟替卡松乳膏，销售收入0.62亿元（-7%）。5、普药制剂产品销售收入1.86亿元（+10%）。6、综合招商产品收入0.16亿元（-52%）；其他外购代理产品收入0.15亿元（-12%）。
　　原料药：疫情影响厂区认证，静待API新老产品放量。2020H1原料药及中间体销售收入8.8亿元，其中主要自营原料药销售收入5.2亿元（+5%）；意大利子公司Newchem公司销售收入2.93亿元，同比持平；海盛制药公司销售收入0.76亿元（-41.2%）。上半年，11只原料药产品在杨府原料药新厂区通过国内GMP认证，原料药新厂区产品申报和客户审计有序推进，期待API后续放量。
　　盈利预测：我们预计公司2020-2022年营业收入39.03、45.47和53.16亿元，同比增长5.25%、16.51和16.90%。归母净利润为5.15、6.60和8.46亿元，同比增长25.51%、28.12%和28.16%。目前股价对应2020-2022年的PE为26、20和16倍。考虑公司是甾体激素优质赛道原料药制剂一体化龙头，原料药拐点向上快速增长，高壁垒制剂品种不断升级，当前估值仍然具备较强性价比，维持“买入”评级。
　　风险提示事件：产品降价的风险，汇率波动的风险，海外收购整合失败的风险。