川财证券-恒生电子-600570-2020年中报点评：业绩恢复正轨，资本市场改革红利持续释放-200828

　　恒生电子(600570)
　　事件
　　公司发布2020年中报，报告期内，公司实现营业收入16.19亿元，同比增长6.27%；归属于上市公司股东的净利润3.44亿元，同比下降49.33%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为2.87亿元，同比增长11.75%。2020上半年，公司毛利率为76.31%，净利率为21.17%，销售费用率为17.06%，管理费用率为48.17%，研发费用率为36.60%。
　　点评
　　一季度业绩受疫情影响，二季度随着复产复工的开始、资本市场改革红利加速释放、资本市场活跃度攀升，公司业绩恢复正轨。公司上半年营业收入分业务来看，大零售IT、大资管IT依然是公司主要收入来源。大零售IT为6.02亿元，同比增长0.97%、大资管IT为4.78亿元，同比增长10.36%、银行与产业IT为1.09亿元，同比下降12.62%、数据风险与基础设施IT为1.10亿元，同比增长28.52%、互联网创新业务为2.60亿元，同比增长9.4%、非金融业务为0.60亿元，同比增长30.09%。为受疫情影响，大零售IT业务受疫情影响较多，因此大资管IT业务增幅高于大零售IT。中台战略和创新业务的联动作用开始显现，未来可期。非金融业务基数较小，因此增速较快。数据风险与基础设施IT业务增长良好。上半年公司并购广州安正软件，数据中台BU推出了双方融合后的新版数据模型被多家金融机构采用。
　　持续的研发投入和前沿的技术研究保证恒生源源不断的创新能力。恒生的研发人员和投入仍处于行业领先地位，2020年上半年的研发人员数量将近5000人，研发费用投入总计5.93亿元人民币，占营业收入的36.6%，受新会计准则实施和疫情的影响，研发费用占比略有下降，与往年同口径相比研发费用没有明显太大变化。上半年公司在已经成熟的online技术架构之上，加快基于云原生架构的新产品落地；公司发布了恒生最新的LDP低延时技术平台；在数据领域也推出了很多新的产品，加速数字化产品落地。同时，公司也在不断拓展新的业务领域，比如通过收购兼并、成立合资公司等进入新的数据业务、债券市场发行网络等业务领域，使得公司能够短时间内确立新业务的技术领先地位。去年，IHS Markit与恒生电子成立合资公司,为中国债券市场提供电子化簿记建档解决方案公司，目前二者合作进展快于预期。上半年，公司与Finastra达成战略合作，购买Fusion Invest产品并进行本地化改造和推广，打造适合国情的投资组合管理系统。
　　2020年上半年，金融监管改革持续推进，金融对外开放持续深入，金融行业全面数字化的需求增长。新《证券法》正式实施，创业板试点注册制改革推出，监管推出的诸如新三板股转精选层改革、公募基金投资顾问业务试点继续扩大、短期公募公司债、基础设施领域公募基金REITs、资产支持商业票据（ABCP），既丰富了资本市场的产品供给，也不断将改革持续推向深化。证监会自2020年4月1日起，取消券商外资持股比例限制，2020年上半年外资控股的金融机构数量继续增加，如高盛、摩根士丹利、瑞信等相继拿下合资券商的控股权。2020年5月监管正式取消合格投资者的投资额度限制，并优化了配套措施，为投资者提供更大便利。
　　盈利预测
　　国内头部金融机构的资产规模、盈利能力与业务模式、产品深度不匹配，金融科技公司发展和金融机构发展地位不匹配，在国内资本市场改革和金融对外开放的背景下，金融科技的发展空间也将持续扩大，公司作为金融科技领域领军企业有望率先受益，我们预计公司2019-2021年营业收入分别为45.85、54.16、63.82亿元；归属于上市公司股东净利润分别为13.20、15.92、18.93亿元。EPS为1.26、1.53、1.81元/股，当前股价对应PE分别为85.87X、71.17X、59.86X，维持“增持”评级。
　　风险提示：1）宏观经济不确定性；2）金融科技监管政策面临的不确定性；3）资本市场改革推进不及预期；4）金融科技研发商用模式不及预期。