兴业证券-中航高科-600862-航空新材料Q2高基数仍获快速增长，上半年净利润率同比显著提升-200828

　　中航高科(600862)
　　事件
　　公司发布 2020 年半年度报： 实现营业收入 17.69 亿元，同比增长 22.26%；归母净利润 3.22 亿元，同比增长 28.93%；扣非后归母净利润 2.91 亿元，同比增长 29.21%。
　　点评
　　剔除房地产后，同口径下营收利润爆发式增长
　　2020 年上半年，公司持续聚焦和拓展主业，坚持以“提质增效”为工作主题，围绕“一个目标、五个着力”全力推进各项工作，生产经营迅速恢复，经营业绩稳步增长，公司实现营业收入 17.69 亿元，同比增长 22.26%，完成全年工作目标的60.99%；实现利润总额 3.76 亿元，同比增长 9.03%，完成全年工作目标的 94.10%。报告期内，公司营业收入增长主要原因系航空新材料业务营业收入同比增加 5.63亿元。剔除去年同期房地产业务营业收入 2.39 亿元后，2020H1 公司营业收入同比增长 46.67%。
　　报告期内，公司归母净利润增长的主要原因是新材料业务实现净利润 3.39 亿元，较上年同期 1.9 亿元同比增长 77.98%，主要原因是销售规模的增长和航空工业复材销售产品结构变动引起的毛利率提升。我们判断，与碳纤维相比，航空碳纤维预浸料作为非标产品，牌号众多，不同产品毛利率水平或差别较大。剔除去年同期房地产业务归母净利润 9458 万元后， 2020H1 公司归母净利润同比大增 107.55%。分季度看，2020Q1 营收 7.71 亿元，同比增长 12.78%，归母净利润 1.86 亿元，同比增长 62.68%；2020Q2 营收 9.98 亿元，同比增长 30.74%，归母净利润 1.36 亿元，同比增长 0.46%。2020H1 营收增长主要来自二季度发力，而归母净利润增长则来自一季度业绩释放。剔除 2019 年房地产业务后，2020Q1 公司营业收入同比增长 54.60%，归母净利润同比增长 319.03%；2020Q2 公司营业收入同比增长40.76%，归母净利润同比增长 22.86%。
　　航空新材料业务爆发式增长，机床业务持续减亏
　　公司航空新材料业务 2020H1 实现营业收入 17.21 亿元，同比增长 48.66%，实现净利润 3.39 亿元，同比增长 77.98%；2020Q1 实现营业收入 7.63 亿元，同比增长58.96%，实现归母净利润 1.92 亿元，同比增长 193.03%；2020Q2 实现营业收入9.58 亿元，同比增长 41.37%，实现归母净利润 1.47 亿元，同比增长 17.60%。公司航空新材料业务 2019Q1/Q2 营收分别为 4.80/6.77 亿元，全年占比分别为23.4%/33.1%；净利润分别为 0.65/1.47 亿元，全年占比分别为 22.8%/43.5%。航空新材料业务 2019Q2 营收、净利润全年占比显著偏高，在此基础上 2020Q2 营收及净利润继续实现显著增长显著超出预期。
　　公司新材料业务近年来净利率整体保持上升趋势， 2019H1/2020H1/2019 全年分别为 16.44%/19.68%/13.99%，其中 2019Q1/Q2 分别为 13.64%/18.42%，2020Q1/Q2分别为 25.14%/15.32%。
　　2020H1，航空工业复材整体经营状况良好，公司持续完善生产管理模式，不断推进生产组织过程管理、产品系列化梳理、生产技术改进、新产品研发推广等方面工作，各项产品的生产和交付任务基本按计划完成，并比去年同期有所增长：实现营业收入 16.94 亿元，同比增长 50.55%；实现利润总额 4.07 亿元，同比增长76.61%。
　　民航飞机刹车和骨科植入物业务是报告期内公司受疫情影响最大的业务。其中，子公司优材百慕生产量较去年同期有所增加，在完成民航飞机刹车盘副及高铁制动闸片产品批量生产的同时，开展了炭/炭刹车盘副、碳陶刹车盘副、炭材料试验件等研制，实现营业收入 973.15 万元，主要为民航业务收入，同比增长 2.45%，实现利润总额-746.64 万元，比去年同期增加亏损 255 万元；因受疫情影响及代理权收回，京航生物实现营业收入 1191 万元，同比下降 47.35%，实现利润总额-377.68万元，比去年同期增加亏损 215 万元。另外，优材百慕的混合所有制改革有序推进，京航生物完成定岗定编等“三项制度”改革，通过改革可提升公司活力。
　　在机床装备领域，公司持续不断开拓市场，抓住国家政策机遇窗口期，聚焦特定目标市场需求，拓展国防工业体系内的销售市场， 2020H1 机床装备业务完成产量150 台，同比增长 50%，完成产值 4270.43 万元，同比增长 24.59%，实现营业收入 4734.63 万元，同比减少 3.75%，实现利润总额-1780.64 万元，比去年同期减亏590.58 万元，主要原因系在疫情影响和市场下滑的双重压力下，公司机床装备业务在订单交付及发货方面出现一定程度的延期。
　　业务结构变化或致毛利率下降，期间费用控制得当
　　2020H1，公司综合毛利率为 30.84%，同比减少 3.79pct；净利率为 18.18%，同比减少 0.61pct。其中， 2020Q1，公司综合毛利率为 32.71%，同比增加 1.43pct， 2020Q2公司综合毛利率为 29.40%，同比减少 8.23pct；2020Q1 公司净利率 24.09%，同比增加 6.17pct，2020Q2 公司净利率为 13.62%，同比减少 5.96pct。我们认为，报告期内公司业务不含房地产板块，而去年同期房地产业务毛利率较高，因此业务结构的变化对于报告期内公司整体毛利率产生了较大影响。
　　2020H1 公司期间费用 1.80 亿元，同比增长 1.51%，期间费用占营收比重 10.17%，同比减少 2.08pct；其中，销售费用 1604.92 万元，同比减少 33.38%，主要系本期销售人员疫情期间费用减少所致；管理费用 1.26 亿元，同比增长 14.44%， 主要系子公司航空工业复材职工薪酬增加 526 万元，折旧费增加 644 万元，安全生产费增加 391 万元所致；财务费用-233.69 万元，同比减少 196.56%，主要系母公司存款利息收入增加所致；研发费用 4035.06 万元，同比减少 1.00%。
　　原材料采购增加致经营性现金流减少，复材收入增长致存货周转速度加快
　　2020H1 经营活动产生的现金流净额-1.71 亿元，去年同期为-3294.79 万元，在剔除上年同期江苏致豪经营性净流量后，本期经营性净流量与上年同期比减少 1.38亿元，主要原因是子公司航空工业复材本期原材料采购支出同比增加；投资活动现金流量净额-5543.38 万元，去年同期为-5723.03 万元；筹资活动现金流量净额-908.53 万元，去年同期为 3339.90 万元，在剔除江苏致豪退出影响，上年同期同口径筹资净流量为-1.4 亿，本期较上期同口径增加 1.3 亿，主要原因系子公司航空工业复材本期偿还借款较上年同期减少 1.3 亿。
　　应收项目合计 20.79 亿元，较期初增长 147.69%， 高于营收的增速； 其中应收账款18.56 亿元，同比增长 186.85%；存货 12.73 亿元，较期初减少 14.54%，存货周转率 0.89，去年同期为 0.76， 存货减少主要是系 2019 年末江苏致豪股权转让退出导致存货减少及子公司航空工业复材收入规模增长，加快了存货周转。
　　子公司优材百慕实施股权激励计划彰显业绩信心
　　子公司优材百慕拟实施员工持股工作，设立员工持股平台对优材百慕进行增资，拟增资金额总计不超过 4500 万元人民币，本次增资价格为经国资管理部门备案的每股净资产评估值 2.88 元/股，增资方式为货币资金出资，增资后员工持股平台持有优材百慕不超过 18.26%的股权。本次员工持股增资有利于优材百慕创新体制机制，激发人才活力，建立长效激励与约束机制，实现优材百慕的可持续健康发展。
　　盈利预测与投资建议
　　我们调整盈利预测，预计公司 2020-2022 年归母净利润 4.57/6.93/10.01 亿元，对应 8 月 27 日收盘价 PE 为 72/48/33 倍，维持“审慎增持”评级。
　　风险提示
　　机床业务减亏不及预期；复材业务增速不及预期。