平安证券-药石科技-300725-海外疫情加速产业转移，业绩表现超出预期-200828

　　药石科技(300725)
　　事项：
　　公司发布2020年中报：上半年实现营收4.59亿元(+58.17%)，实现归属净利润8733.62万元(+26.08%)，扣非归属净利润为8191.62万元(+25.41%)。若剔除股权激励摊销及对应所得税因素，归属净利润增长在53%左右。超出预期。
　　平安观点：
　　Q2业绩表现超预期，公司业务充裕：
　　公司Q2运营不再受到疫情拖累，单季度实现营收2.89亿元(+108.47%)，实现归属净利润0.59亿元(+65.32%)，表现亮眼。除部分原计划Q1交付的订单延后至Q2外，公司快速增长的原因还包括：(1)Q2海外疫情加剧，欧美新药研发产业链运营效率下降，更多的药物研发需求向国内转移；(2)公司承接的早期项目向中后期发展，催生出更多中试、规模化生产需需求，同时公司中、大规模产能增加，解决了先前供给不足的困境。
　　从业务结构看，公司上半年公斤级以上产品／服务实现营收3.49亿元(+76.75%)，由于规模化订单占比增加以及部分产品外包给晖石生产的原因，板块毛利率（37.85%，同比-9.66PP）有所下降；公斤级以下产品／服务实现营收8838.56万元(+0.63%)，增长停滞系由于公司研发实验室满产，瓶颈期内无法承接更多订单所致；技术服务实现营收2249.54万元(+314.14%)。规模效应下，公司费用率有所下降，剔除股权激励摊销的影响后，净利润率未明显下降。
　　考虑到国内外客户研发需求的持续性，以及公司调增与晖石间关联交易金额的举措，我们认为公司后续业务仍然充足。
　　晖石扭亏为盈，募投实验室项目有望年底落地：
　　2018Q3时公司及其他投资者向博腾收购了其规模化生产厂区浙江博腾并更名为晖石药业，药石持有晖石37.43%股权。药石通过该笔收购解决了自身规模化产能不足的问题。2019年晖石尚处于整合和GMP改造期间，全年亏损1975.70万元，也对药石当期投资收益产生了一定的负面影响，而2020H1时，晖石早于市场预期成功实现扭亏为盈。
　　药石在前端研发上持续投入，相关研发人员数量逐年上升。但受制于场地规模，药石目前正面临着实验室产能的瓶颈。公司IPO募投项目中的研发楼预计会在2020年年底封顶，并有望在2021年年中前正式投入使用。研发实验室产能的释放有助于公司公斤级以下业务的增长，同时也是未来持续获得规模化订单的保障。
　　维持“推荐”评级：公司的核心产品分子砌块拥有独特结构且具有较高的合成难度，为公司构建了业务壁垒，提高了客户粘性。随规模化产能逐渐释放，公司能够更多承接中试及以上规模的产品生产需求，从而带动业绩高增长。同时公司在砌块的基础上构建药物发现与筛选平台，探索额外的发展空间。考虑到年内新增客户需求众多，以及公司规模化产能释放速度快于预期，上调2020-2022年EPS预测为1.38、1.89、2.65元（原1.22、1.86、2.61元），维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）公司业务可预测性相对较弱，若实际业务发生节奏与公司预测差异较大，可能产生产能与需求不匹配的情况；2）若业务拓展的效果不及预期，可能影响公司发展；3）若客户因价格因素等情况不再续订产品可能影响公司业绩；4）若管理层的管理理念与方法不能随公司发展阶段及时切换，则可能影响公司发展。