国盛证券-金禾实业-002597-业绩环比改善，看好公司成为全球无糖零卡解决方案领导者-200828

　　金禾实业(002597)
　　事件：公司发布 2020 年中报，2020 年上半年实现营业收入 18.29 亿元，同比下降 7.53%，实现归母净利润 3.57 亿元，同比下降 11.11%，折合 EPS 0.64 元/股，加权平均 ROE 为 7.91%，同比下降 2.14 个百分点。Q2 单季度实现营业收入 9.72 亿元，同比下降 9.15%，环比增长13.30%，实现归母净利润 2.05 亿元，同比下降 7.19%，环比增长 34.78%。
　　精细化工业务占比进一步提升，看好公司成为全球无糖零卡解决方案领导者：
　　1）全球减糖、低糖化趋势下公司甜味剂需求快速增长：上半年公司精细化工业务实现营业收入 10.48 亿元，同比增长 6.64%，占公司营业收入比重 57.30%，占比同比去年增加 7.62 个百分点，毛利率 39.59%，同比下滑 6.89 个百分点。公司精细化工的安赛蜜、三氯蔗糖等甜味剂产品主要应用于饮料、餐桌甜味剂、食品、化妆品及药品等领域，在全球减糖、低糖化大趋势下需求增长明显，产能和市场占有率在全球范围内处于领先地位。与此同时公司为了三氯蔗糖、麦芽酚项目新增产能释放，主动对产品价格进行了一定的调整，为后续进一步提高市占率及巩固行业龙头地位做好了充分的准备。公司上半年外销 6.30 亿元，主要是以精细化工产品为主，同比增加 18.89%，增幅较大的原因为公司上半年加大了食品添加剂产品的出口量。
　　2）疫情及宏观经济增速下滑导致基础化工业务同比下滑：上半年公司基础化工业务实现营业收入 6.70 亿元，同比下降 24.95%，占公司营业收入比重 36.64%，占比同比去年下滑 8.50个百分点，毛利率 20.26%，同比增加 0.06 个百分点。基础化工收入下滑主要是受到新冠疫情及宏观经济增速下滑影响，化工行业整体景气度有所下降，基础化工产品价格和销量同比出现了一定程度的下滑。
　　3）推进 2C 产品品牌建设，线上线下齐发力：今年以来公司持续推进“爱乐甜”零售餐桌糖和糖浆业务的品牌建设，2C 产品“爱乐甜”已与多个茶饮、商超、烘焙连锁企业开展对接，并通过社群运行、品牌合作、线上和线下销售方式，为产品下一步市场拓展打开空间。
　　4）持续研发创新，巩固公司核心竞争力：公司现已形成金禾益康、金禾本部研发中心和安徽金禾化学材料研究所三大研发平台，一方面将围绕现有产品进行持续的技术优化和工艺改进，降低生产成本，巩固核心竞争力，另一方面将在食品添加剂和香精香料领域，做好新产品技术研发和项目储备。目前，公司已逐步完成代糖、系列香精香料产品研发课题的布局，同时已开展了生物基材料的技术储备工作。
　　5）上半年公司经营活动产生的现金流净额为 4.08 亿元，同比增加 7.07%，其中 Q2 单季度实现 3.86 亿元。
　　6）公司 2020 年上半年毛利率为 30.94%，同比下滑 2.08 个 pct，净利率为 19.49%，同比下滑 0.79 个百分点。
　　在建及规划项目推动公司中长期持续成长： 为了积极扩大公司现有麦芽酚和三氯蔗糖产品市场地位，同时实现产业链横向、纵向一体化建设，形成上下游协同效应，降低公司综合成本，公司拟投资 5000 吨三氯蔗糖项目、年产 5000 吨甲乙基麦芽酚项目以及在定远循环经济产业园一期项目新建年产 4500 吨佳乐麝香溶液、 5000 吨 2-甲基呋喃、 3000 吨 2-甲基四氢呋喃、 1000吨呋喃铵盐等项目，将下游延伸至医药溶剂、医药中间体、香精香料、日化等领域。公司定远项目规划清晰，未来 3-5 年业绩饱满，有望再造一个金禾。
　　盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2020~2022 年的归母净利润分别为 8.35、 10.78 和 13.47亿元，分别对应 22.9、17.7 和 14.2 倍 PE，公司作为国内稀缺的精细化工细分领域产业链一体化龙头，将受益于国内精细化工供给侧改革的大趋势，公司在甜味剂多个品种上已具备寡头垄断地位，新增项目投产后成长空间将进一步打开。公司目标到 2022 年底，拳头产品或产品集群增加到五个，成功开拓一到两个新业务板块，具备在下一个五年冲刺百亿产值和第一方阵的实力储备的阶段性战略目标，维持“买入”投资评级。
　　风险提示：宏观经济增速大幅低于预期、新增行业进入者风险、环保及安全事故影响。