国盛证券-亚光科技-300123-亚光电子2020H1业绩表现亮眼，船艇资产整合或为资本运作做好铺垫-200828

　　亚光科技(300123)
　　2020 半年报，成都亚光电子业绩表现亮眼。2020H1，公司实现营收 9.10亿元，同比增长 41.09%；归母净利润 4925 万元，同比下降 34.73%，若不考虑股权激励成本，归母净利润同比增长 19.43%。分业务来看：
　　1、成都亚光主营半导体分立器件、芯片、微波电路及组件，受下游导弹、电子对抗、卫星、雷达等配套需求激增的影响，军工电子业务上半年订单和收入继续保持较高增速， 实现营收 6.80 亿元，同比增长 67.95%，净利润为1.01 亿元，不考虑股权激励成本的 2343.77 万元的话，同比增长 53.88%。未来，2020 年上半年公司军工电子业务经营计划重点如下：1 ）针对军工电子客户需求加速扩产能；2 ）与航天科工二院 XX 所共建的联合实验室在今年上半年设备与人员全部到位，并且继续技术攻关，以满足星载和弹载领域对射频微系统应用快速增长的需要；3）通过共建联合实验室、代工产线等方式与核心用户深化合作关系，紧密跟踪重点用户的核心配套需求，促进了技术能力提升，进一步扩大了“定点”供货产品数量和金额，客户备产任务大幅增加，确保了未来公司军工电子订单的持续快速增长。
　　2、 传统船艇业务受疫情影响较大， 订单延期交付较多， 实现营收 1.89 亿元，同比下滑 10.66%。
　　为便于船艇业务整体引入战略投资者并进行相关资本运作， 将母公司船艇相关资产、负债拟划转至孙公司益阳中海，以便于将船艇业务全部归口珠海太阳鸟管理， 我们认为船艇业务经营结构的改善，有利于未来进行相关资本运作，不排除进行剥离。
　　我们预计亚光科技军用芯片业务未来 5 年复合增速有望达到 50% 。
　　1、公司发布可转债预案募集不超过 18.9 亿元用于星座互联网微波集成电路和新一代微电子器件技术改造项目，以及低轨卫星互联网微波集成电路建设项目。此两个项目建设期均为 2 年，100%达产后预计分别实现营收 18.75亿元、13.2 亿元；实现净利润 3.8527 亿元、2.7165 亿元，合计可实现净利润 6.57 亿元。项目达产将大幅增加公司盈利能力。
　　2、立足 3 大军用增速最快赛道：导弹、卫星、雷达。导弹：当前市场规模预计 1000 亿元，预计未来 5 年 CAGR 达 30%+ 。卫星：卫星互联网关乎下一代通信技术竞争和国家安全，预计未来 5 年我国卫星制造市场空间将达550 亿元。雷达：是先进作战平台实现远程、精准打击的必要手段，亦将处于高速增长阶段。
　　3、目前仅占军用微波电路市场 2.5% 份额，市占率有望提升。目前我国军用微波电路市场规模约 400 亿元左右，亚光电子市占率仅为 2.5%，排名第三。排名前 2 名的中电科 13 、55 所以解决技术先进性为主，亚光机制更为灵活，产能扩产将更为迅速，市占率有望提升。
　　4、国防军用装备信息化渗透率、国产化率双提升，军用集成电路将显著高于整体军用行业增速。以雷达为例，其技术不断迭代，精度越来越高，集成电路用量也越来越多。国防装备信息化率、国产化率双重提升是军用集成电路增速高于行业增速的主要原因。
　　投资建议：公司军用微波电路产品处于高成长赛道，我们预计亚光科技军用芯片在 2020~2022 年的净利润分别为 4.0 、 6.0 、 9.0 亿元， CAGR 达50% 。 考虑到传统船舶制造业务不断减亏且存在剥离可能，我们预计公司2020-2022 年归母净利润分别为 3.4、 6.0、 9.0 亿元， EPS 分别为 0.34、 0.60、0.89 元，对应 PE 为 55、31、21 倍。对比半导体 100 倍的估值水平以及军用碳纤维上市公司明年 50 倍的估值水平，亚光科技所处的军用芯片赛道具备更高增速、更确定性增长。公司或被显著低估，维持“买入”评级。
　　风险提示：军工订单释放不及预期；船舶制造业务仍将面临亏损。