财信证券-招商积余-001914-物业拓展持续发力，盈利如期修复-200825

　　招商积余(001914)
　　公司发布2020年半年报。公司上半年实现营业收入38.68亿元，同比增长49.88%，实现归母净利润1.79亿元，同比增长110.66%。业绩大幅变动主要原因在于公司2019年12月起并表了招商物业。剔除并表影响后，公司上半年营业收入约下滑7.75%，归母净利润约增长8.81%。
　　“资源+能力”深化合作，物业拓展持续发力。上半年受疫情影响，物业市场供应阶段性萎缩，但公司作为非住宅物业龙头，继续积极发力市场化拓展。在重组增厚物业管理面积的基础上，上半年公司新签项目194个，净增加管理面积1927万方，包括成都双流区第一人民医院、即墨经济开发区城市空间管理等项目。截至2020年6月，公司合计管理项目1315个，管理面积约1.72亿方。在央企背景加持下，公司与日照高新发展集团、烟台财金发展投资集团和厦门国际邮轮母港集团等进行合作，公司资源不断丰富，保持领先优势。
　　整合后物业盈利能力如期修复。上半年公司完成了组织架构调整，将招商积余、中航物业、招商物业总部职能调整为物业BG、资管BG和9个职能中心/部门，实现总部对业务的统筹管理，统一标准，提升管理效率、服务品质和业务规模。2020年上半年，公司物业板块毛利率如期修复至11.2%，同时地产项目清盘后，销售费用大幅降低，财务费用也较去年同期减少0.27亿元。公司盈利能力提升，费用控制得当。
　　资管业务上半年受冲击，未来有望恢复。疫情期间，商场、酒店等运营受到冲击，因而上半年公司资产管理业务实现营收1.85亿元，同比下降41.56%。但随着疫情防控稳定，6月底资管业务客流已经恢复到去年同期八成，下半年有望继续恢复。目前九方资管管理面积近100万方。借助招商蛇口的商办项目托管，资管业务未来有望稳定增长。
　　投资建议：管理调整、组织融合后公司发展前景广阔。预计公司2020、2021分别实现净利润5.31、7.40亿元，对应EPS0.50、0.70元，给予公司2021年底45-50倍PE，对应合理价格区间31.5-35元，给予“谨慎推荐”评级。
　　风险提示：市场化拓展进程不及预期；利润率提升不及预期。