中泰证券-新宝股份-002705-2020中报点评：品牌战略持续成长-200826

　　新宝股份(002705)
　　公司披露 2020 中报：收入、归母、扣非 50.45 亿、4.31 亿、4.32 亿，同比+24.78%、+79.19%、 +78.65%； 对应 Q2：收入、归母、扣非 30.89 亿、 3.06 亿、 2.96 亿，同比+42.79%、 +102.23%、+74.53%。
　　近期我们对公司基本面的跟踪如下：
　　一、财务分析： 自主品牌高增， 盈利能力大幅提升
　　①收入： 2020H1 收入 50.45 亿元， 同比+24.78%，其中 Q1/Q2 分别+4.05%/+42.79%。
　　拆分内外销看：
　　（1）内销 H1 收入 14.54 亿元，同比+91%，我们拆分 Q1/Q2 分别+57%/+114%。Q2 高增主要受摩飞、 东菱等自主品牌拉动。
　　内销分品牌看：
　　摩飞 H1 收入 7.2 亿元， 同比+240%， 我们拆分 Q1/Q2 分别+380%/+200%，仍延续高增态势。
　　东菱 H1 收入 1.7 亿元， 同比+70%，我们拆分 Q1/Q2 分别+20%/+140%。 Q2东菱增速较高部分受去年基数低影响， 同时 Q2 新品电热烧水杯复刻摩飞爆品路径，取得较好销量。
　　 （2）外销 H1 收入 35.91 亿元， 同比+9%， 我们拆分 Q1/Q2 分别-8.2%/+26%。
　　 Q1 外销下滑主因产能受限，部分订单延期到 Q2 交付； 3 月份产能恢复正常后叠加海外疫情催化小家电需求， Q2 公司外销迅速反弹，超市场预期。
　　②利润： 2020H1归母净利同比+79.19%，其中 Q1/Q2分别+39.92%/+102.23%，Q1/Q2 扣非归母净利同比+88.34%/+74.53%， 扣非前后差异主要来源于 Q2汇兑损失减少。 公司利润增速远超收入增速， 盈利能力大幅提升，我们认为主因（1） 高盈利能力的自主品牌占比提升； （2）原材料成本红利。
　　③毛利率： 2020H1 毛利率 25.96%， 同比+4.59pct，其中 Q1/Q2 毛利率23.67%/27.40%。拆分内外销看：内销/外销毛利率分别为 35.72%/22.00%，同比+3.43pct/+3.17pct。 产品技术创新+自动化实现降本增效，叠加上半年原材料价格红利，公司 Q2 毛利率出现较大提升。
　　④费用率： 2020H1 期间费用率 13.99%，同比-0.22pct； H1 销售、 管理、研发、财务费用率 5.68%、 5.33%、 3.15%、 -0.17%， 同比+0.81pct、 -0.55pct、-0.56pct、 -0.40pct， 费用端略有降低。
　　⑤净利率： 公司 H1 净利率 8.94%，同比+2.98pct,H1 扣非净利率 8.57%，同比-2.58pct， 主因毛利率大幅提升。净利率变动小于毛利率+费用率，主因存在 0.28 亿存货减值准备+坏账损失， 及 0.1 亿对外捐赠。
　　⑥现金流： Q1/Q2 经营现金流+1.02/+5.79 亿， Q2 现金流改善显著。
　　二、经营回顾： 品牌战略持续成长， 海外超预期
　　1. 内销： 品牌战略持续成长
　　公司 H1 实现内销收入 14.54 亿元， 同比+91%。 拆分来看：
　　①摩飞： 新品增长，减少对单一爆品依赖。 据淘数据，目前多功能锅/榨汁杯两大核心爆品占摩飞品牌收入比重下降至 30%/19%。 电热水壶、绞肉机、料理机、菜板等新品持续崛起，减少摩飞品牌对单一品类依赖，同时也证明了公司的推新能力。 下半年进入销售旺季，全年摩飞收入表现值得期待。
　　②东菱： 新品电热杯带动 Q2 高增。 东菱 Q2 收入同比+140%， 高增核心在于新品电热杯 Q2 推出后表现良好。 东菱在产品推广上模仿摩飞爆品路径，推新奇产品+借社媒 KOL 进行新品推广。 淘数据显示， 7 月东菱电热杯销量份额已达到 4%。
　　③内销 ODM： 内需稳定。 公司国内 ODM 占比约 30%左右， 预期随国内小家电行业增速保持稳定增长。
　　2. 外销： 海外需求强劲，全年增长稳定
　　公司 H1 实现外销收入 35.91 亿元， 同比+9%。
　　海外需求仍然强劲。 公司出口的咖啡机、多士炉在海外接近必选消费，需求存在一定保障。 同时我们认为海外小家电与国内类似，疫情下宅家时长增加将催化需求高增， 拉动公司外销增长。
　　预计全年外销增速有望维持 10%左右增长。 由于 Q2 存在 Q1 的延期交付导致增速较高， Q3 外销增速上或弱于 Q2， 但全年在海外需求保障下仍有望稳定增长。
　　3. 定增： 乘势而起， 加码主业
　　公司 7 月 17 日发布定增方案：拟募集资金不超过 9.66 亿元，用于①压铸类小家电建设；②创意小家电建设；③品牌营销管理中心建设；④企业信息化管理升级。
　　提升产能+营销能力，强化爆品打法。 公司此次定增主要为提升摩飞等自主品牌产能，预计拓展压铸类小家电年产能 480 万件，创意小家电 315 万件。同时营销上进一步发展直播营销、体验营销等新兴营销方式，并配备物流配送中心，提升营销引爆能力；管理上信息化升级，降本增效。
　　EPS 摊薄有限。 本次发行价为不低于定价基准日（本次非公开发行的发行期首日）前 20 个交易日公司股票交易均价的 80%，我们假设发行价分别为30、 40、 50 元， 其对应的发行股数分别占公司总股本 4.02%、 3.01%、 2.41%，对总股本摊薄有限。
　　三、 投资建议：买入评级
　　公司内销在摩飞、东菱等自主品牌带动下有望快速增长，并持续改善公司盈利能力；东菱在 Q2 表现出可喜增长， 公司的爆品路径复刻值得期待。外销则作为顶级 ODM 商优势稳固，厚积薄发下有望稳定增长。
　　基于 H1 自主品牌表现优秀， 叠加外销需求超年初预期， 我们上调盈利预测， 预计 2020-2022 年归母净利润 10.8、 13.2、 16.7 亿元 （前值 8.2、 10.3、12.4 亿元） ， 同比+56%、 23%、 26%，对应 PE32、 26、 21X。维持买入。
　　风险提示
　　自主品牌发展不及预期、出口订单不及预期、海外疫情恶化