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兴业证券-捷昌驱动-603583-升降桌线上需求爆发,业绩保持快速增长-200825

上传日期:2020-08-25 16:47:00  研报作者:石康,黄艳,李博彦  分享者:ilyyg2   收藏研报

【研究报告内容】


  捷昌驱动(603583)
  事件
  公司发布 2020 年中报:公司实现营业收入 8.47 亿元,同比增长 30.13%;实现归母净利润 2.47 亿元,同比增长 63.75%;扣非后归母净利润 2.11 亿元,同比增长 62.90%; 基本每股收益 1.00 元/股,同比增长 17.65%; 加权平均净资产收益率 13.52 %,同比增加 4.46 个百分点。
  点评
  居家办公需求大幅上升,业绩保持快速增长
  2020H1 公司实现营业收入 8.47 亿元,同比增长 30.13%;实现归母净利润 2.47亿元,同比增长 63.75%;扣非后归母净利润 2.11 亿元,同比增长 62.90%;单季度来看, 2020Q2 公司实现营业收入 5.06 亿元,同比增长 36.97%,环比增长 48.23%;公司实现归母净利润 1.92 亿元,同比增长 111.04%,环比增长 252.35%。
  2020H1 受全球公共卫生事件影响,公司下游 B 端客户订单有所下滑,但由于疫情催生居家办公需求,公司下游客户 C 端销售显著爆发,从而带动公司业绩实现快速增长。根据公司董事、全球销售副总经理吴迪增在《面对面》访谈节目中的介绍,“今年的大环境下,捷昌线下销售渠道受阻,但线上销售呈爆发式增长,增长率为同期 4-5 倍,这得益于居家办公所产生的家用办公桌需求大幅度上升” 。我们认为,疫情催生下的居家办公需求短期呈快速增长态势,升降桌 C 端加速渗透,随着升降桌购买人群的增多,良好的使用体验将形成传播效应,进一步推动升降桌普及率提升。未来,随着疫苗的推出、全球疫情有望逐渐得到控制,我们认为 B 端客户将逐步释放需求,C 端订单仍将保持较快的增速,公司业绩有望持续保持较快增长。
  2020Q2 毛利率、净利率大幅增长,超市场预期
  2020H1 公司综合毛利率 46.77 %,同比增加 4.90 个百分点;净利率 29.11 %,同比增加 5.97 个百分点。分季度看,2020Q2 公司单季度毛利率 55.11 %,同比增加13.37 个百分点,环比增加 20.69 个百分点;单季度净利率 37.97 %,同比增加 13.31个百分点,环比增加 21.99 个百分点。
  2020H1,公司期间费用为 12486.12 万元,同比减少 1.02%,期间费用占营收比重14.74%,同比减少 4.64 个百分点。其中,销售费用 5578.13 万元,同比增长 5.78%,占营业收入的 6.59%,同比增加减少 1.52 个百分点;管理费用 4308.65 万元,同比增长 1.59%,占营业收入的 5.09%,同比减少 1.43 个百分点;财务费用-1876.95 万元,同比减少 379.55%,占营业收入的-2.22%,同比减少 1.61 个百分点;研发费用 4476.28 万元,同比增长 28.18%,占营业收入的 5.29%,同比减少 0.08 个百分点。
  从盈利能力来看, 2020H1 公司毛利率 46.77%、 净利率 29.11%; 分季度来看, 2020Q1毛利率 34.42%、净利率 15.98%;2020Q2 毛利率 55.11%、净利率 37.97%。根据公司公告,截至 2020 年 7 月 24 日实际收到关税退税金额超过 600 万美元,即约4147 万元;2020 年 3 月 23 日公司公告,对美出口产品关税豁免,相关加征关税金额将逐步退回,因此我们假设该 600 万美元退税均发生在 2020Q2。按照 2019年年报会计处理方式,关税退税金额计入营业成本,则收到关税退税应冲减营业成本。 我们不考虑关税退税对营业成本的影响, 则 2020H1 公司毛利率约 41.85%、净利率约 24.26%;单季度来看,2020Q2 毛利率 46.90%、净利率 29.74%,接近公司历史最高单季度盈利水平,超出市场预期。
  在疫情的影响下,2020Q2 公司毛利率大幅提升凸显出公司强大的成本管控能力。我们认为毛利率的大幅提升主要的原因有以下几点:一是员工社保费用的减半/减免(根据公司招股说明书,生产制造员工占比达 56%);二是直接材料中钢材、钣金件等原材料价格走低;三是零部件自制率的提高,比如电机等核心零部件逐步实现完全自制,毛利率有所提升;四是产线自动化程度提升,员工成本下降;五是 2020H1 公司 C 端订单显著增多,C 端产品样式较为固定,相比 B 端订单定制化程度低,生产效率更高,可以产生规模效应;六是公司挖潜增效,成本管控持续加强。 我们认为净利率显著提升原因主要有以下几点:一是毛利率显著增长;二是社保减免/减半;三是期间费用占比显著下降,受疫情影响,公司差旅费、业务招待费、展览费等费用支出下降明显。
  重新加征关税,不改消费升级长期趋势公司半年报披露,2020 年 8 月 7 日起,公司对美国出口产品已复征关税,税率为25% (此前未公告披露)。我们再次重申,重新加征关税对业绩影响相对有限,关键在于马来西亚工厂投产进度。 2019 年 1-4 月公司对美出口产品关税税率为 10%,5-12 月份为 25%,全年关税金额约 1.04 亿元,对毛利率的影响幅度约 5%,净利率影响幅度约 2-3%,对公司业绩影响有限;对比来看,2020 年 1-2 月和 8-12 月税率为 25%,3-7 月关税豁免;我们暂不考虑今年马来西亚工厂投产的影响,做极限测算如下:假设 2020 年公司营收增速 35%, 其中美国营收占比约 60%, 25%关税中公司承担比例为 15%,则全年加征关税金额约 9864.60 万元,2020Q1 加征关税会退还,金额约 2200 万元,即 2020 年实际支出关税在 7700 万左右;公司马来西亚工厂初期规划 50 万套产能,我们预计美国工厂产能在 10 万套左右,2019年公司对美出口升降桌线性驱动系统据公告测算约 73 万套(1100 元/套计算),随着马来西亚工厂逐步投产及后续扩产,加征关税的影响将逐步消除。
  消费升级趋势确立,线性驱动渗透率提高确保公司未来增长。美国升降桌渗透率的持续提升,叠加国内升降桌市场的爆发,有力保障公司未来几年业绩高速增长;同时,随着线性驱动在工业和智慧家居领域渗透率的提升,我们预计未来 2-3 年该领域需求将逐步释放;在中国逐步进入老龄化社会的背景下,医疗养老市场蓝海初现。公司在医疗养老领域积淀深厚,展望未来 5 年,随着公司技术的持续提升和区域本土化销售团队的建立,有望迎来新的增长引擎。
  存货、预收款项大幅增长,2020Q3 有望延续高景气
  截至 2020H1,公司应收账款、应收票据、应收款项融资合计 1.25 亿元,同比减少 30.89%;存货 3.35 亿元,同比增长 74.55%,主要系主营业务增加导致安全库存量增加所致。公司应收账款周转率 6.34 次,同比增加 2.10 次,存货周转率 1.46次,同比减少 0.49 次。 加权平均净资产收益率 13.52%,同比增加 4.46 个百分点。此外,截至 2020H1 公司预付款项 2378.56 万元,同比增长 290.58%,主要系主营业务增加导致采购预付账款增加所致。存货及预付款项的大幅增长显示出公司生产经营的高景气度,公司订单排产周期通常在 1-2 月左右,我们预计公司 2020Q3业绩仍将保持较快增速。
  经营性现金流净额大幅增长
  2020H1,公司经营活动产生的现金流净额 2.47 亿元,同比增长 275.11%,同比增加 1.81 亿元,主要系销售收入增加货款回流增加所致;投资活动产生的现金流量净额-2.72 亿元,同比减少 206.60%,同比减少 5.28 亿元,主要系募投项目投入增加和投资理财支出增加所致;筹资活动产生的现金流量净额 1.46 亿元,同比减少284.69%,同比增加 2.25 亿元。
  盈利预测与投资建议
  我们维持盈利预测,预计公司 2020~2022 年营业收入分别为 19.71/25.62/32.03 亿元,归母净利润分别为 4.48/5.28/6.66 亿元,EPS 分别为 1.80/2.13/2.68 元,对应 8月 24 日收盘价 PE 为 38.7/32.8/26 倍,维持“审慎增持”评级。
  风险提示
  海外疫情控制不及预期;行业竞争加剧导致毛利率下滑;新产品市场拓展不及预期。
 报告详细内容请查阅原报告附件
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