太平洋-中炬高新-600872-中炬高新中报点评：美味鲜收入符合预期，利润超预期-200824

　　中炬高新(600872)
　　 点评事件： 公司发布中报业绩， 2020H 营收 25.54 亿元，增长 6.78%；归母净利 4.55 亿元，增长 24.31%；扣非后 4.42 亿元，增长 27.48%。Q2 营收 14.01 亿元，增长 20.67%；归母净利 2.49 亿元，增长 40.79%。其中，美味鲜 Q2 收入 13.69 亿元，增长 25.02%符合预期；归母净利2.5 亿元，增长 42.05%超预期。
　　一、 酱油放量，美味鲜高增长
　　Q2 酱油收入增长 19.84%正式放量，鸡精粉随餐饮恢复降幅收窄至-9.77%，食用油作为渠道利润产品随渠道新开继续大幅增长 87.62%，其他小品类增长 43.25%恢复快增轨道。上半年整体来看，蚝油增速接近 40%、料酒超过 50%。
　　二、 招商提速，营销力度增强
　　上半年净增经销商 203 个，总数达 1254 个，招商进度加快。地级市开发率提升 4.5pct 至 87.83%，县区开发率提高 6.9pct 至 45.24%。同时，美味鲜公司销售费用率提高 1.42pct 至 12.06%符合预期，匹配扩张营销需要。上半年上市公司整体销售费用率提高至 11.87%。
　　三、 降本增效，盈利能力提升
　　受益于增值税率下调、部分原材料和包材成本下降以及规模增长和高毛利产品放量，上半年产品综合毛利率提升 3.24pct 至 42.85%，且 Q2比 Q1 更高。美味鲜公司管理费用下降 9.88%，管理费用率降至 4.01%。上半年上市公司整体销售毛利率提高 2.73pct 至 42.55%，管理费用率下降 0.89pct 至 5.13%，销售净利率提升 2.46pct 至 19.45%。
　　四、 回款平稳，报表整体健康
　　Q1、 Q2 销售商品、提供劳务收到的现金分别同比增长-5.24%、 +16%，同期营收增速分别为-6.32%、 +20.67%，剔除基数影响回款表现平稳。报告期末应收占比 1.09%同比基本持平，存货占比 60.10%同比下降2.57pct，预收款项+合同负债 8109 万，同比略减少 471 万元基本正常。
　　报表整体健康。
　　盈利预测与评级：
　　随着产能扩大，美味鲜开始进入加速扩张阶段。产能陆续释放、大规模快速招商、营销力度加强同步匹配，为渠道扩张、品类扩张以及未来几年的快速增长奠定良好基础。短期看公司业绩层面的改善及弹性，中长期关注公司渠道、区域和品类更均衡高品质地发展，以及行业地位的提升。从过去两年招商的情况以及后续产能规划释放的节奏来看，未来 2-3 年美味鲜的增速中枢有望提高到 20%以上甚至达到 30%。后续也将继续扩大产能和快速招商。随着规模扩大和管理能力提升，降本增效的成果将更加显著。我们继续看好公司长期、持续快速成长，未来做大做强。
　　测算公司 2020-2022 年的收入增速分别为 16%、 22%、 25%；归母净利增速分别为 25%、 27%、 30%。 继续维持盈利预测判断，预计今明两年归母净利分别为 8.99 亿和 11.44 亿，按照明年业绩给 60 倍左右的 PE，叠加地产估值 40 亿，目标市值 726 亿元，对应目标股价 91.00 元。
　　风险提示： 宏观经济和疫情影响导致销售不及预期， 原材料价格波动；食品安全问题等