中泰证券-红旗连锁-002697-疫情后20Q2业绩恢复常态增长，输出管理开启异地扩张-200824

　　红旗连锁(002697)
　　事件：2020H1公司实现商品销售收入45.18亿元，比上年同期增长17.98%；实现归属于公司股东的净利润2.61亿元，比上年同期上升10.24%。实现扣非净利润2.4亿元，同比增长7.1%。其中Q2实现营业收入21.73亿元，同比增长12.14%；实现归母净利润1.18亿元，同比下降25.15%；在新开门店和同店增长的支撑下，收入端保持了稳健增长；受到销售费用增长以及新网银行投资收益减少的影响，Q2利润端同比有所下滑。
　　疫情带动需求提升，Q2需求回归常态化，且在费用增长和投资收益减少的双重影响下，利润端增速下滑。2020H1公司实现商品销售收入45.18亿元，比上年同期增长17.98%；实现归母净利润2.61亿元，比上年同期增长10.24%。其中Q1/Q2营收同比增速分别为23.96%/12.14%，归母净利润同比增速分别为80.7%/-25.15%。疫情期间居民对必需品的需求大幅增长，且公司具备区位优势，Q1门店端收入和利润超预期增长；随着疫情得到控制，Q2居民需求回归常态化，整体收入端增长回到常态水平。
　　2020H公司期间费用率24.84%，Q2期间费用率达到25.1%，较去年同期提高1.6pct。其中Q2销售费用率23.1%，同比提高1.5pct；管理费用率1.92%，同比降低0.04pct；财务费用率0.06%，同比上升0.07pct。销售费用的提高主要是由于是门店房租费、促销活动费、疫情期间提成费和加班费增长。
　　从投资收益来看，2020Q1新网银行贡献税前投资收益4387万元，剔除投资收益的贡献，2020Q1零售主业的利润增速达到约92%，表现超预期。2020Q2新网银行贡献税前投资收益1526万元，较去年同期减少63%，剔除投资收益的影响，2020Q2零售主业的利润增速约为-15%。
　　稳步展店，2020H门店数3189家，川内布局发展的同时通过管理输出探索出川发展的模式。截至2020年6月，公司旗下共有门店3189家，2020上半年公司新开门店129家，关闭门店10家，公司以经营便利超市为主，门店平均面积在180平米左右。疫情催化之下，社区便利超市的区位优势更加显著。此外，除了与永辉在生鲜品类的合作以外，公司在收购9010门店后也在积极布局门店内的早餐和快餐业务，整体门店改造稳步推进。
　　报告期内，公司出资人民币3,000万元与兰州国资利民资产管理集团有限公司签署战略合作协议，共同成立甘肃省红旗便利连锁有限公司，公司主要负责输出信息管理系统、管理团队以及供应链平台，通过管理输出的方式探索出川发展路径，为进一步扩张奠定良好基础。
　　商品结构调整，促成综合毛利率持续提升。2020H1公司实现综合毛利率30.2%，同比减少约0.1pct。毛利率较去年同期稍降，主要是由于疫情期间居民对粮油等基本生活用品的需求变大，商品销售结构略有改变。分商品品类来看：日用百货毛利率28.27%，较去年同期提高4.94pct；烟酒毛利率21.23%，较去年同期提高1.1pct；食品毛利率26.56%，较去年同期提高8.14pct。商品结构的优化调整是毛利率持续提升的主要因素。现阶段公司除了在门店引入更多年轻化的产品（包含较多进口产品）以外，同时也在门店引入毛利较高的早餐和快餐等即食品类。
　　投资建议：社区便利超市的业态符合消费升级的趋势，未来小业态的行业增速仍将优于其他超市类细分行业。从零售主业来看，公司前几年的收购整合效果良好，与永辉携手后生鲜业务的发展对于同店引流增收预计会有较显著的影响；此外公司的门店改造也在稳步推进，商品结构的调整优化预计未来将有效提高门店的盈利能力。除了零售主业的良性增长，新网银行预计也将贡献稳健充沛的投资收益，公司整体盈利进入上升通道。预计2020-2022年公司实现营收约85.9/92.9/100.3亿元，同比增长9.2%/8.2%/8%。实现归母净利润约5.7/7.1/7.9亿元，同比增长10%/25%/11%。摊薄每股收益0.42/0.52/0.58元。当前市值对应2020-2022年PE约为22/18/16倍，维持“买入”评级。
　　风险提示事件：（1）门店改造不及预期，二级市区品牌效应未形成，新店培育期较长；（2）生鲜业务发展不及预期；（3）四川地区超市竞争加剧，永辉绿标店、Mini店、大润发等发展迅速，给红旗连锁造成更大的竞争压力。