中银证券-北新建材-000786-二季度经营恢复增长，龙骨与防水贡献突出-200824

　　北新建材(000786)
　　公司发布2020年中报，公司上半年营收69.21亿元，同增14.6%；归母净利9.03亿元，同增230.6%。三季报预告预计前三季度归母净利15.85-16.87亿元，同比大幅增长。疫情影响渐行渐远，公司经营状况逐季修复走向正轨。
　　支撑评级的要点
　　龙骨与防水贡献较多增量，产品结构变化导致毛利率与应收账款变动：公司中报表现略好于市场预期，二季度扣非净利8.53亿元，同增10.1%，利润增速回正。从收入结构看，上半年龙骨、防水卷材、防水涂料分别实现收入8.2、10.4、1.7亿元，贡献较多收入增量。受产品结构变化影响，上半年公司毛利同比下降1.8pct，销售费用率和管理费用率分别提升0.6和1.4pct；随着防水业务占比提升，公司应收账款周转率下降18.9至6.9。
　　二季度石膏板销量增速回正，价格环比提升，经营数据向好：据我们测算，公司上半年石膏板销量约为8.2亿平，其中二季度销量达到5.6亿平，单季度产能利用率恢复超过80%，销量同比实现正增长，其中龙牌占比小幅提升。石膏板单价约为5.4元，环比改善。龙骨销量约13万吨，配套率约为10%，离公司80%配套率目标尚有提升空间。防水卷材销量约0.6亿平，涂料2.6万吨，公司防水业务逐步整合，行业第三地位确立。
　　护面纸成本有望下降，防水业务有提升空间：目前公司建设新增护面纸产能，预计后续自供率可达70%，护面纸成本进一步下降。防水业务实现整合后，随着行业加速集中，公司防水业务将成为重要业绩增长点。
　　估值
　　参考三季报预告，下半年公司各项业务将保持稳步增长。考虑公司新增护面纸产能，以及防水、龙骨业务增长，加上疫情冲击，预计2020-2022年，公司营收分别为161.9、209.3、239.6亿元；归母净利润分别为23.4、30.9、35.8亿元；EPS为1.39、1.83、2.12元，维持公司买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　竣工需求不及预期，防水业务整合不及预期，龙骨配套销售不及预期。