国盛证券-劲嘉股份-002191-2020上半年彩盒与新型烟草业务表现亮眼，后期盈利有望修复-200823

　　劲嘉股份(002191)
　　事件：2020Q1-2实现收入19.17亿元，同比+2.8%；归母净利润为4.15亿元，同比-10.6%；扣非归母净利润为4.01亿元，同比-11.3%。其中2020Q2实现收入10.1亿元，同比+18.1%；归母净利润为2.01亿元，同比-2.5%；扣非归母净利润为1.87亿元，同比-5.6%。预计2020Q1-3净利润约5.72~7.74亿元，变动幅度-15%~15%。
　　彩盒、新型烟草业务增长强劲，传统烟标业务小幅下滑。2020H1公司烟标/彩盒实现收入12.01/4.20亿元，分别同比-10.4%/+24.9%，分别在总收入中占62.6%/21.9%；产品毛利率分别为39.6%/41.4%，分别同比-4.2/+8.7pct。公司彩盒业务Q2快速修复，单Q2收入同比+68.8%。公司彩盒业务规模优势逐步凸显，并持续巩固高附加值精品烟酒和电子产品包装市场份额，毛利率提升明显。在新型烟草方面，公司一方面持续为云南中烟、上海烟草、贵州中烟、河南中烟、广西中烟等中烟公司提供烟具研发服务，另一方面同步推进代工服务，该业务2020Q1/Q2收入分别同比增长538.5%/383.0%。
　　费用率管控良好，现金流表现稳健。公司2020H1实现毛利率/净利率分别为39.2%/22.4%，分别同比-3.9/-4.5pct；单Q2分别为36.7%/20.7%，分别同比-5.5/-5.4pct，分别环比-5.1/-3.5pct。公司2020H1期间费用率为13.0%，同比持平；其中销售/管理/财务/研发费用率分别为2.7%/6.3%/-0.2%/4.2%，分别同比-0.4/+0.0/-0.1/+0.3pct。2020H1经营活动现金流净额为3.55亿元，同比-2.9%。
　　新型烟草布局领先，代工+自主品牌并进。公司为云烟HNB烟具主要生产商，同时为上海烟草、贵州中烟、河南中烟、广西中烟等提供烟具研发服务，为电子烟知名品牌WEBACCO（HNB）、GIPPRO（电子烟）、LUMIA（电子烟）提供研发代工服务，并于19年中期开展了社会化产品代工业务，目前对公司收入端贡献有限。19年7月推出了自主品牌电子烟FOOGO（福狗），伴随烟草政策的逐步明朗化，公司将享受提前布局优势。
　　公司彩盒业务持续放量，烟标主业增长稳健，新型烟草布局领先，维持“买入”评级。我们预计公司2020~2022年实现归母净利9.80/11.95/14.95亿元，同比增长11.8%/21.9%/25.1%，对应PE16.1X/13.2X/10.6X。
　　风险提示：疫情持续蔓延、彩盒业务拓展不及预期、新型烟草政策监管风险。