中泰证券-金山办公-688111-收入高速增长，盈利能力提升-200819

1. 公司发布2020年中报，上半年实现营收9.16亿元，同比+33.64%，归母净利润3.57亿元，同比+143.30%，扣非净利润2.中泰证券66亿元，同比+123.94%。

2. 收入高速增长，盈利能金山办公力提升。

3. 上半年实现营收9.16亿元，同比+33.66881114%，实现高速发展。

4. 销售毛利率86.1%，同比+3.4pcts，销售费用率/管理费用率分别为19%/7%，同比-0.4pct/-1.12pct，研发费用率33.5%，同比-7.3pcts，归母净利润3.57亿元，同比+143.30%，扣非净利润2.66亿元，同比+收入高速增长123.94%。

5. 业绩大增主要由毛利率提升及研发费盈利能力提升用率下降所致。

6. 订阅业务中泰证券实现高速发展。

7. 20金山办公20H1公司订阅业务营收达5.33亿元，同比+70.89%，是公司上半年业绩主要增长动力。

8. 经营数据方面，截至2020H1，主要产品月度活跃用户688111数达4.54亿，同比+30.5%，付费个人会员数达1681万，同比+98.47%，付费率提升至3.7%。

9. 收入高速增长2020H1，公司的合同负债为5.03亿元，同比+100%，我们预计订阅业务全年收入将保持高速发展。

10. 信盈利能力提升创业务空间广阔，授权业务有望爆发。

11. 2020H1，公司办公软件授权业务实现收入2.14亿元，同比增长6.13%，增速相对中泰证券放缓，主要系疫情影响所致。

12. 公司作为办公软件龙头企业，产品性能优秀，竞争优势明显，随着信创的高速发金山办公展，公司授权业务有望爆发。

13. 成688111长路径清晰，长期空间广阔。

14. 公司短中期成长驱动来自信创+C端订阅，中长期成长驱动来收入高速增长自B端云办公+国际化，成长路径清晰，长期成长空间广阔。

15. 投资建议：预计公司2020/2021/2022年EPS1.91/3.07/4.56元，对应PE197.52/123.29/82.88倍，给予“买盈利能力提升入”评级。

16. 风险提示：业务进展不及预期，市场竞争加剧，中泰证券金融市场发展不及预期。