申万宏源-红旗连锁-002697-20H1收入同比增长18%，未来川外展店空间广阔-200818

1. 申万宏源公司公布2020年中报，利润低于我们预期。

2. 2020H1公司实现收入45.18亿，同比增长18%；实现归母净利润2.61红旗连锁亿，同比增长10%。

3. 其中，新网银行2020H1贡献投资收益5966万，同比下降15%，剔002697除新网银行影响后，公司主业净利润2020H1同比增长21%。

4. 单季度看，20Q2公司收入21.73亿，同比增长120H1收入同比增长18%2%，我们测算Q2同店增速高个位数；受新网银行Q2利润同比下滑影响，公司Q2归母净利润1.18亿，同比下滑25%。

5. 2020H1净开店11未来川外展店空间广阔9家，下沉市场增长强劲。

6. 20H1必选消费增长强劲，公司积极保障申万宏源基本民生物资供应，销售增长明显。

7. 20H1公司新开门店129家，关红旗连锁闭门店10家，门店平均面积在180平米左右，截至20H1，公司共有门店3189家。

8. 分地区看，主城区、郊县分区以及二级市区收入占比分别为55%、35%、4%，同比增速分别为00269716%、27%、26%，我们预计公司将持续受益于渠道下沉及区域密集布局带来的品牌与规模效应。

9. 商品毛利率持续提升，Q2新网20H1收入同比增长18%银行利润不及预期。

10. 20H1毛利率为30.19%，同比略微下滑0.03pct未来川外展店空间广阔，分产品看，日用百货、烟酒和食品毛利率分别为28.27%/21.23%/26.56%，同比分别提高4.94/1.1/8.14pct。

11. 20H1公司期间费用率为24.84%，同比-0.02pct，整体费用管控能力申万宏源增强。

12. 其中销售费用率红旗连锁小幅提升0.07pct达23.06%，主因疫情期间提成及促销费用增加所致。

13. 管理费用率同比下降0026970.13pct至1.65%，内部管理效率提升。

14. 财务费用上升0.04pct至0.13%，主因第三方支付量增加的20H1收入同比增长18%手续费所致。

15. 20H1净利率为5.78%，同比下滑0.未来川外展店空间广阔41pct，主因新网银行20Q2贡献投资收益1579亿元，同比下滑64%。

16. 积极探索出川之路，开启省外申万宏源管理模式输出。

17. 公司上半年与兰州国资利民资产管理集团共同成立甘肃省红旗利民连锁有限公司，公司以信息管理系统使用权、管理团队和模式、供应链平台输出作价出资人民币3000万元占注册资本的20%，开启省外先进的连锁管理模式输出，进一步扩大品牌影响力，开拓川渝区以外的红旗连锁市场。

18. 调整盈利预测，002697维持“买入”评级。

19. 我们认为红旗连锁是国内稀缺规模化盈利20H1收入同比增长18%便利店龙头，优质的企业文化铸就坚韧的管理团队，预计未来将实现川外展店，具备高成长性。

20. 考虑到未来新网银行贡献投资收益的不确定性，我们调整公司2020-2022年盈利预测，预计2020-2022年公司EPS分别为0.42/0.5/0.59元（原值分别为0.48/0.56/0.65元），对应PE分别为24/20/未来川外展店空间广阔17倍。

21. 风险提示：门店拓展不及预期，便利店行业竞争加剧，新申万宏源网银行经营波动。