太平洋证券-志邦家居-603801-Q2业绩强势回暖，大宗渠道表现靓丽-200817

1. e_Summary]事件：志邦发布2020中报，实现营收12.24亿元太平洋证券，同比增长6.57%；归母净利0.51亿元，同比下滑53.99%，扣非后同比下滑56.35%。

2. 其中，Q2营收8.98亿元，同比增长22.2%；归母净利0.95亿元，同比增长21.志邦家居4%，扣非后增长19.1%。

3. 志邦Q2业绩靓丽，与快603801报一致。

4. 点评：1）Q2收入增速亮Q2业绩强势回暖眼，大宗渠道增速超预期。

5. 分品类看，衣柜H1同比增长39%，Q2同比增长52%，品牌+渠道带单下处于高速扩张阶段，大宗渠道表现靓丽成为第二支柱；橱柜H1同比下滑5%，Q2同比增长9%，零售略有下滑但逐渐收窄，大宗持续高增。

6. 分渠道看，①大宗H1同比增长59%，Q2同比增长95%，其中橱柜大宗占比太平洋证券90%+，大宗高增主要系精装行业红利，而志邦增速远超其他定制上市公司，主要因交付效率和B端口碑较好，战略客户充分兑现订单，而且衣柜和木门大宗配比率上升；②零售H1同比下滑4%，Q2同比增长8%，其中橱柜略有下滑，衣柜大幅增长；其一，公司做好战略等基础性调整，配套股权激励提升积极性；其二，积极赋能经销商，给以持续补贴和额外提货折扣，辅助现金流周转，免费提供新零售合作；其三，电商直播推进早、准备充分、频次和效率高，效果较好。

7. 2）Q2利润增志邦家居速靓丽，降本控费实现利润恢复毛利率：H1毛利率同比下降0.5pct，Q2同比上升1.5pct。

8. 603801公司Q1净亏主要因给经销商提货折扣，而Q2中仅约40天施行提货折扣，而且推动供应链和人工效能提升，同时衣柜因规模效应而毛利上升。

9. 费用率：H1销售Q2业绩强势回暖/管理/研发费用率分别上升0.8/1.3/3.6pct，主要是Q1规模下滑拖累。

10. Q2趋势好转，销售费用率下降2.9pct，危机意识下志邦降本增效、精细化管理，费用控制得当；研发费用上升3.3pct大宗渠道表现靓丽，研发渠道特供产品和门店系统，净利率与19Q2持平。

11. 3）业绩逐季回暖，H2有望维持强劲太平洋证券趋势零售方面，全年净开店预计340家（橱柜70+衣柜270），基本都在H2兑现；继续赋能经销商并发力线上营销（例如U客系统、第九代展厅、云设计软件等），实现单店向上；整装合作有望贡献业绩。

12. 大宗方面，保持先发优势+品牌口碑+交付效率，未来两年依托竣工与精装红利，继续拓展客户、保持高增，当前百强客户已占30%，在手订单充足志邦家居，同时衣柜木门将在大宗领域协同拓展。

13. 股权激励下公司上603801下积极性强。

14. 前期发布股权激励，将478万股股票（占总股本2%）授予中层管理人员2Q2业绩强势回暖12人；并给出考核目标即20/21年收入同增2%/13%，净利同增3%/13%，激励公司提升积极性。

15. 盈利预测：我大宗渠道表现靓丽们预计公司20-22年EPS分别为1.63/1.91/2.09元，对应20-22年PE分别为25.6X/21.8X/20.0X，公司衣柜与大宗业务成长空间大，估值具备吸引力，维持“买入”评级。

16. 风险提示：疫情无法进一步控制，新品类拓太平洋证券展不及预期，大宗订单不及预期。