安信证券-中金黄金-600489-2019H1业绩回落，静待集团优质资产注入-190820

　　中金黄金(600489)
　　公司公布 2019 年半年报，业绩同比回落。 2019 年 8 月 19 日，公司公布 2019年半年报。实现营业收入 167.1 亿元，同比+3.75%；归母净利润 0.73 亿元，同比-41.08%；扣非归母净利润 0.61 亿元，同比-43.94%；基本每股收益 0.02 元/股，同比-50%，公司业绩同比回落。
　　2019 年上半年业绩回落，主要受黄金产量下降，少数股东权益占比提升及销售费用增加影响。 2019H1 黄金均价约为 287.8 元/g，同比+6.1%，但公司归母净利润同比减少 41.08%。 一是黄金产量下降。 2019 年上半年公司积极响应国家的环保政策，部分矿山进行整改，导致黄金产量有所减少，生产矿产金 11.18 吨、精炼金 33.10 吨、冶炼金 17.90 吨，同比-4.53%、 -10.65%、 -13.66%； 二是中原冶炼厂少数股东权益占比提升导致归母净利下降。 中原冶炼厂是公司重要的赢利点，中原冶炼厂债转股后，少数股东权益占比由上期 30%提升至本期 60.98%。2019 年上半年，中原冶炼厂实现净利润 1.95 亿元，占公司净利润总额 73.1%，其中归属于少数股东的损益为 1.19 亿元，同比+171%，导致公司归母净利占比由上期 48%降至本期 28%，少数股东权益占比提升后，公司归母净利下降明显。三是销售费用增加。 本期销售费用 0.93 亿，同比+63.61%，主要系中原冶炼厂铁路专用线运输费用增加所致。
　　2019 年 3 月中原冶炼厂整体搬迁升级改造项目二期已完成竣工验收。 新增电解铜产能 15 万吨，总产能达 35 万吨。 2019 上半年生产矿山铜 9,380 吨、电解铜143,984 吨，与上年同期比较分别增加了 7.12%、 1.62%。公司营收能力进一步提高。
　　公司黄金资源增储潜力大，集团优质资产注入预期强。一是 2019 年上半年公司继续推进增储，新增金金属量 12.6 吨。二是中国黄金集团实力雄厚，上市公司有望获得持续的资源增厚。 中国黄金集团在全国范围内约有 48 家矿山企业，其中 42 家以黄金生产为主。截至 2017 年底，集团保有黄金资源量 1907 吨（包含中金黄金和中金黄金国际的资源量）。据集团公告，根据集团作出的非竞争承诺，公司为集团境内黄金资源业务的唯一上市平台，未来集团境内大量的黄金资源有望持续注入上市公司，公司有望获得较为持续的资源增厚。
　　拟发行股份购买中原冶炼厂剩余 60.98%股权，交易完成后公司将完全控股中原冶炼厂。 中原冶炼厂 60.98%股权交易作价 47 亿元，本次发行股份的价格为6.66 元/股，预计发行 7.07 亿股取得中原冶炼厂 60.98%股权。我们根据 2019 上半年中原冶炼厂业绩测算，此次收购对价约 20 倍，不存在因并购重组交易而导致即期每股收益被摊薄的情况。
　　拟置入大股东优质铜钼资产，估值优势明显，显著增厚业绩。 据公司公告，公司拟作价 38 亿元收购大股东旗下内蒙古矿业 90%股权。本次发行股份的价格为 6.66 元/股，预计发行 4.85 亿股及 5.7 亿现金取得股权。 一是大股东铜钼资产优质，产量较大。 截至储量核实基准日 2018 年 6 月 30 日，该矿山铜金属储量233 万吨，平均品位 0.144%；钼金属量 55 万吨，平均品位 0.034%。目前该公司金属铜年产能约 8 万吨。 2018 年产铜 6.4 万吨，钼 0.7 万吨。 二是此次收购有业绩承诺，估值优势明显。 内蒙古矿业于 2019 年、 2020 年和 2021 年承诺净利润不低于 7.46 亿、 7.34 亿和 6.91 亿元，据我们测算，按 2019 年业绩承诺计算，年化 PE 不足 6 倍，若收购完成，将显著增厚公司业绩。
　　投资建议：“买入-A”投资评级， 6 个月目标价 12 元。 考虑到全球央行边际宽松，黄金价格有望走强，在 2019-2021 年黄金均价为 303、 330、 360 元的假设下，预计公司 2019-2021 年 EPS 分别为 0.04 元、 0.08 元和 0.14 元。考虑到公司矿产金业绩弹性大，集团资产一旦注入将显著增厚 EPS，给予 6 个月目标价 12 元，相当于公司未注入铜矿资产假设下 2020 年市净率 2.4 倍。
　　风险提示： 1） 公司黄金产量低于预期； 2）美联储降息低于预期，金价下行；3）集团资产注入低于预期。