第一上海-中芯国际-0981.HK-一季度疫情影响较小，盈利能力提升逐渐成为公司重点-200515

　　一季度公司收入贡献受疫情影响小，14nm放量迅速:截至2020年一季度，公司收入达9.05亿美元，同比增长35.3%，环比增速7.8%。产能保持在满产水平，产能利用率达到98.5%，该增长主要来源于公司通讯产品及消费电子的快速放量，其中通讯产品同比增速达54%，消费电子增速达47%。而这两块产品相对较高的毛利也拉升了公司的毛利水平，使公司毛利率持续提升达到25.8%的水平。考虑到一季度是半导体行业的传统淡季，同时一季度有新冠疫情的因素，可以判定公司整体业务并未受到上述因素的明显影响，而是在3月份疫情较严重期间仍有明显的产品放量。同时对于公司的先进制程，14nm制程产品处于供不应求状态，环比增长接近40%，28nm制程产品也处于快速增长，考虑到公司目前14nm制程仍处于持续扩产状态，可以预期，公司在接下来的一个季度中仍将保持相对稳定的增长状态，预计环比增速保持在4.7%左右，14nm制程也将持续放量，收入占比提升。
　　公司产品布局合理，盈利能力逐渐加深公司关注：一般看来，公司在14nm的不断放量和投资同时也会带来新增折旧，影响公司盈利能力。然而公司本次14nm的产品结构目前以通讯和消费电子为主，相对盈利能力较高，进而减轻了公司扩产所带来的盈利压力。同时公司28nm也开始逐渐放量并提升良率，这也助力公司在毛利率上有所改善。考虑到5G对于通讯芯片带来的新增需求，以及公司在消费电子上14nm订单的持续，可以预期，公司在先进制程的盈利能力将得到支持，毛利率也将在接下来的几个季度保持小幅提升状态达到28%以上的水平。而公司N+1，N+2（7-10nm）相关技术的推进及逐渐进入市场也为公司提供潜在空间。同时，公司逐渐加大了对净利润的关注，在研发费用增长的同时，其他各项费用率均得到明显降低，这也进一步确保了公司的盈利。
　　上调目标价22.06港元，维持买入评级:考虑到公司目前先进制程放量迅速，同时通讯及消费电子高占比的产品结构增强公司的盈利能力，公司在科创板的发行也将使得公司估值提升。我们预期公司整体盈利状况相对以往将得到明显且持续的改善。因此我们上调公司盈利预测，根据2.2倍PB的估值中枢给予公司目标价为22.06港元，相对于当前股价有17.1%的上升空间，买入评级。