民生证券-皇马科技-603181-2020年中报点评：业绩稳步增长，MS树脂打开未来成长空间-200821

　　皇马科技(603181)
　　一、事件概述
　　8月20日，公司发布2020年中报，公司2020H1实现营业收入8.06亿元，同比减少6.89%，实现归母净利润1.44亿元，同比增长21.78%。其中2020Q2实现营业收入4.58亿元，环比增长31.24%，实现归母净利润0.85亿元，环比增长45.38%。
　　二、分析与判断
　　小品种持续放量+原料价格下行，推动公司业绩稳步增长
　　2020H1公司实现归母净利润1.44亿元，同增21.78%。分板块来看，2020H1大品种板块实现销量3.5万吨，同降10.7%，均价0.78万元/吨，同降8.7%，对应收入2.73亿元，同降18.5%；小品种板块实现销量4.1万吨，同增9.9%，均价1.28万元/吨，同降10.4%，对应收入5.22亿元，同降1.6%。成本端来看，主要原材料环氧乙烷和环氧丙烷平均采购价分别为0.60、0.79万元/吨，分别同降9.5%、11.5%，原材料价格大幅下滑使得公司销售毛利率同比提升1.59pct至23.87%，盈利能力不断增强。
　　表面活性剂下游应用广泛，特种及定制化市场逐步扩大
　　表面活性剂下游应用涉及水处理、涂料、建筑、油漆、日化、电子、农药、化纤等行业，并正向高新技术与工业领域拓展，市场空间广阔。据统计，2020年全球表面活性剂市场将达427亿美元，市场总量将达2280万吨。此外，随着下游客户需求的日益多样化，特种、定制的表面活性剂市场将逐步扩大。
　　募投产能逐步释放，MS树脂打开未来成长空间
　　绿科安7.7万吨特种聚醚、高端合成酯和0.8万吨聚醚胺已投产，产能合理释放将为全年贡献业绩。皇马新材料10万吨项目土建工程已完工，内外部装饰工程以及设备安装等正在有序推进中，该项目预计2020年底至2021年初建成投产，达产后预计新增收入22亿元、利润2.58亿元。该项目包括2.9万吨特种聚醚、1.2万吨封端产品、0.9万吨合成酯、5万吨粘合剂新材料树脂（主要为MS树脂），MS树脂是MS胶的重要原材料，MS胶应用于装配式建筑，市场空间巨大，MS树脂有望成为公司新的利润增长点。
　　三、投资建议
　　预计公司2020-2022年每股收益分别为1.12、1.45和1.75元，对应PE分别为21、16和13倍。参考SW其他化学制品板块当前平均44倍PE水平，考虑公司募投产能逐步释放将进一步增厚业绩，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　四、风险提示：
　　新建项目产能释放不及预期；原材料价格波动风险；安全生产风险。