中信证券-红旗连锁-002697-2020年中报点评：商业主营增长稳健，省外扩张进行时-200818

1. 剔除新网银行中信证券影响，公司商业主营业务稳健增长。

2. 内生：同店高增（20H1同红旗连锁店+11.2%），各品类毛利率（日用百货、烟酒、食品）均高位提升，费用率有较大下行空间，净利率有望进一步提升。

3. 外延：高速展店，以甘肃为起点002697布局省外市场。

4. 预计公司将2020年中报点评进入泛区域扩张、内生外延双轮驱动的新阶段。

5. ▍收入基本符合预期，商业主营增长稳健归属净利润低于预期。

6. 2020H1,公司实现营业收入/归属净利润45.2亿/2.6亿元，同比+18.0%/+1省外扩张进行时0.2%；扣非归属净利润2.5亿元，同比+7.1%。

7. 2020Q1/Q2，公司营业收入同比分别+24.0%/+14.1%；由于新网银行业绩不达预期及人工、宣传等费用中信证券提升，2020Q2公司归属净利润同比-25.2%。

8. 受支付供应商货款、人力成本费用、租金费增加等因素影红旗连锁响，2020H1公司经营性现金流净额-6,834万元（19H1：-880万元）。

9. ▍002697同店高增，展店持续，新网银行投资收益减少。

10. 受益于疫情下生活必需品零售需求激增，2020H1公司同店增速11.2%（19A约3%）；同期，公司新开店12020年中报点评29家（17A/18A/19A展店119/146/264家），进一步加密门店网络，报告期末门店总数达3,189家。

11. 2020H1，公司持股15%的新网银行实现净利润4.0亿元，贡献投资收益5,966万元，同比-15%；其中20商业主营增长稳健20Q1/Q2新网银行分别贡献投资收益4,400万/1,566万元（2019A：1.7亿元）。

12. 剔除省外扩张进行时新网银行贡献投资收益，2020H1公司商业主营实现净利润2.0亿元，同比+20.8%，其中2020Q1/Q2分别同比+88.1%/-10.3%。

13. ▍品类结构变化导致毛利率同比-0.03pct，中信证券销售费用率/管理费用率分别同比+0.07pct/-0.13pct。

14. 2020H1：受疫情期间米面粮油和生鲜品类销售占比提升的影响，公司毛利率同比-0.03pct至30.19%；公司销售费用率/管理费用率红旗连锁分别同比+0.07pct/-0.13pct至23.06%/1.65%，其中，租金/人工费用率分别同比-0.14pct/+0.78pct至7.63%/11.84%。

15. ▍全年预测：毛利率进一步提升，外延扩张持续，首002697次进军甘肃市场。

16. 毛利率有望提升：1）2020/2020年中报点评6/11，公司在海南设立全资子公司，加大进口商品布局，降低海外进口商品成本；2）采购数量提升带来商品资源优势及议价能力，直采比例提升；3）信息化水平提升指导优化SKU，增加高周转、高毛利商品。

17. 6月，公司公告以信息管理系统使用权、管理团队和模式、供应链平台输出作价出资3,000万元与兰州国资利民共同设立甘肃红旗（商业主营增长稳健红旗连锁持有20%股权），首次出省进军甘肃市场。

18. 我们预计2020年公司在甘肃市省外扩张进行时场开店约50家，在四川市场展店200+家。

19. ▍风险因素：居民消费需求下中信证券降；新店扩张进展不达预期；行业竞争加剧。

20. ▍投资建议：维持公司20-22年营业收入预测为89.9亿/95.3亿/100.1亿元；考虑费用增加和新网银行投资收益的不确定性，下调20-22年归属净利红旗连锁润预测为5.7亿/6.6亿/7.4亿元（原为6.6亿/7.8亿/9.0亿元）；对应20-22年EPS预测分别为0.42/0.48/0.55元（原为0.49/0.57/0.67元），维持“买入”评级。