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招商证券-华侨城A-000069-疫情下抓回款强化现金流管理,上半年业绩暂降不改全年平稳增长判断-200820

上传日期:2020-08-20 22:45:00  研报作者:赵可,李洋,路畅  分享者:1231213mm   收藏研报

【研究报告内容】


  华侨城A(000069)
  上半年受疫情影响业绩暂降预计全年仍保持平稳增长。公司土储资源优厚,激励体系不断完善(跟投+股权激励),扩规模和加速周转逻辑持续兑现,19年销售额和并表销售回款大幅增长,现金流结构逐步改善,反映真实的经营改善,项目收益正加快兑现,今年受疫情、洪灾等影响,上半年规模扩张速度略有放缓但进入下半年已较明显改善;预计公司2020-2021年EPS分别为1.74、2.06和2.38元,对应PE分别为4.2X、3.6X和3.1X;目前市值较NAV折价约50%,也即无论绝对估值还是相对估值角度均具备显著安全边际。维持“强烈推荐-A”投资评级,目标价9.57元(对应2020PE=5.5X)。
  疫情影响致上半年业绩暂降。公司20H1收入/营业利润/归母净利分别为171/29/21.4亿元,同比分别-3%/-29%/-24%。受疫情影响,上半年营业收入小幅下降,结构上开发业务结算收入略降,纯旅游收入降幅或偏大;毛利率较去年上半年的高基数(结算较多深圳项目所致)下降10.5PCT至55%,再叠加投资收益下降近4亿,导致营业利润同比降至-29%,而归母净利增速略收敛至-24%。全年来看,下半年竣工或加快,推动全年收入端增速转正并实现平稳增长,全年毛利率较去年或仍有下降但仅下降小个位数,所以关键在投资收益,若投资收益能大体维持去年水平,则全年归母净利或保持两位数增长。
  销售面积大增但受城市下沉影响销售金额略降,拿地力度略有回落但仍积极。20H1全口径销售面积/金额分别为143万平/317亿,同比分别+74%/-10%,销售均价2.22万元/平,销售面积高增而金额负增长主要受销售区域影响;20H1新增土储项目14个,对应权益拿地金额/面积分别为221亿/642万平,楼面均价0.34万元/平,主要分布在深圳/武汉/西安/成都等一二线,以及襄阳/中山/江门等强三四线;全口径拿地额/销售额为70%(19年全年为86%),拿地力度虽较19年有所回落但仍维持积极扩张姿态,且得益于“旅游+地产”模式,拿地性价比亦控制得当。截至2020H1,公司全口径可售面积2800万方+,对应货值约7000亿,按滚动12个月销售规模计算可供开发8年以上。
  疫情下重回款加强现金流管理,预计随着销售继续改善净负债率年末或适当回落。得益于对加快回款的重视,在纯旅游收入和全口径销售额均降的背景下,上半年并表销售回款实现372亿,同比+0.5%,但整体来看经营性回款和支出均有下降,经营性现金流净额也尚未转正;上半年筹资流入和支出则均大幅增加,其中筹资流入达791亿(主要是借款),同比+31%,偿还债务507亿,再扣掉其他筹资支出,整体筹资净流入达164亿;这也推动有息负债规模攀升至1437亿,净负债率提升27PCT至111%;预计下半年销售回款会进一步改善,融资流入或有所下降,将推动净负债率在年末适当回落。截至年中,公司在手现金大致385亿,对即期有息负债保障系数为107%,考虑公司销售规模扩张、周转提档加速,我们认为短期偿债压力仍可控。
  维持“强烈推荐-A”投资评级。上半年受疫情影响业绩暂降全年看或仍保持平稳增长。公司土储资源优厚,激励体系不断完善(跟投+股权激励),扩规模和加速周转逻辑持续兑现,19年销售额和并表销售回款大幅增长,现金流结构逐步改善,反映真实的经营改善,项目收益正加快兑现,今年受疫情、洪灾等影响,上半年规模扩张速度略有放缓但进入下半年已较明显改善;预计公司2020-2021年EPS分别为1.74、2.06和2.38元,对应PE分别为4.2X、3.6X和3.1X;目前市值较NAV折价约50%,也即无论绝对估值还是相对估值角度均具备显著安全边际。维持“强烈推荐-A”投资评级,目标价9.57元(对应2020PE=5.5X)。
  风险提示:房地产调控政策趋严超预期,公司周转速度低于预期,三四线项目去化率低于预期。
 报告详细内容请查阅原报告附件
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