招商证券-嘉元科技-688388-中报落地 回归效率和产品升级核心竞争力-200820

　　嘉元科技(688388)
　　公司公布2020年上半年报告，上半年公司实现营业收入、归上净利、扣非净利约4.05、0.58、0.4亿元，同比下滑47%、68%、77%。
　　上半年出货量下滑，但Q2环比提升较多：由于疫情影响，下游客户复工较晚，上半年公司铜箔出货量大幅下滑，营业收入同比下降47%。不过随着下游客户排产逐步回升，公司Q2出货逐步回升，Q2营业收入环比大增75%。
　　出货均价有所下滑，加工成本有所提升：由于公司资产较重，并且上半年产能利用率未打满，上半年加工成本同比提升较多。同时，公司出货均价下滑，主要系1）由于大客户上半年排产不高，高毛利的6um产品占比下滑至50%左右；2）在Q2通过增加销售毛利较低的标箔爬产能；3）行业供需暂时失衡，铜箔产品出现降价。
　　高毛利产品占比有望回升：下半年随着大客户公司需求产回升，公司6μm产品产量和占比有望逐步回升。同时，公司已经具备批量出货4.5μm的能力，并已经持续一年多小批量供货，产品结构正在改善。4.5μm的应用推广将进一步拉开同业者和公司的差距。
　　继续扩张，未来效率差异将拉开企业间差距：近期公司启动发行可转债，其中拟投资1.4亿元在新型高强极薄锂电铜箔研发及其他关键技术研发项目，从其可见，公司除去更薄化之外，正在集中精力储备高强、微孔（网状）、多层复合等技术方向。
　　公司在锂电铜箔领域完成了技术与工艺积累，在前端添加剂、工艺流程管控、设备理解等方面都具备竞争力。在偏重资产的业态下，凭借优秀的工艺管理水平，逐年提升良品率，以及规模效应，成本优势领先同业。今年10月底公司ipo募投0.5万吨产能投产，产能规模达到2.1万吨，明年底将达3万吨。考虑到下游客户需求扩张，后续公司有望继续保持产能扩张。
　　投资建议：公司已得到国内龙头电池企业认可，产能瓶颈打开后，随着大客户需求增长、海外新客户拓展、产品结构升级，业务能实现较快速增长。预计2020/2021年归上净利润2.3/4.5亿元，对应PE57/29倍，2021年锂电板块底部。三季度开始业绩料将持续明显修复。维持“强烈推荐-A”评级。
　　风险提示：短期限售股解禁上市抛售风险、新产品新技术开发风险、锂电池行业政策波动风险、氢能源替代锂离子电池能源风险、产品结构单一及下游领域集中风险、市场竞争加剧风险、新建产能投产不及预期的风险等。