光大证券-天味食品-603317-2020年中报点评：高举高打，加速成长-200819

　　天味食品(603317)
　　事件：2020年8月19日，天味食品发布2020年中报，报告期内公司实现营业收入/归母净利润9.19/2.00亿元，同比+46.0%/+94.6%；Q2公司营业收入/归母净利润分别为5.85/1.23亿元，同比+80.7%/+321.6%。
　　经销商裂变促增长提速。（1）分产品看，2020年上半年公司火锅底料/川菜调料实现营收3.8/4.9亿元，同比+49.9%/51.2%，两大品类合计占营收94.7%。其中，二季度火锅底料/川菜调料实现营收2.5/3.1亿元，同比+98.2%/+83.2%。（2）分销售渠道看，上半年经销商/定制餐调/电商实现收入8.0/0.28/0.66亿元，同比+52%/-53.8%/+132.3%，二季度经销商/定制餐调/电商实现收入5.2/0.2/0.3亿元，同比+89.7%/-39%/+162.7%。受疫情冲击餐饮业影响，定制餐调业务出现下滑，但公司线上业务快速增长；与此同时，受益渠道裂变和费用投放加大，经销收入大幅上升。（3）分地区看，上半年西南/华中/华东地区分别实现收入2.8/1.6/1.7亿元，同比+48%/+31%/+68%，二季度西南/华中/华东地区分别实现收入1.6/1.0/1.1亿元，同比+77%/+50%/+97%，疫情扩容消费场景叠加渠道下沉，公司大本营西南地区增长提速。（4）2020年上半年公司净增经销商830家，截至2020年6月30日，公司共有经销商2051家，经销商裂变卓有成效。
　　盈利能力显著提升。毛利率方面，2020H1/Q2公司综合毛利率分别为42.4%/43.5%，同比+3.6/+5.8pcts，毛利率增长主要系部分产品提价及规模效应释放所致。费用率方面，2020H1/Q2销售费用率分别为13.6%/15.9%，同比-1.3/-4pcts，Q2环比Q1提升6.4pcts，随着疫情缓解，公司二季度加大促销力度，预计下半年公司仍有充足预算用于品牌建设。2020H1/Q2管理费用率分别为3.9/3.8%，同比-0.4/-2.6pcts，运营效率进一步提升。综合来看，2020H1/Q2分别实现净利率21.7%/21.0%，同比+5.4/+12.0pcts，利润率接近历史高位。
　　盈利预测与投资评级：维持公司2020/21/22年营收预测为21.94/28.85亿元/36.92亿元；净利润预测为3.42/4.46/5.84亿元；2020/21/22年EPS预测为0.57/0.74/0.97元，当前股价对应2020/21/22年PE为110/84/64倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格波动，食品安全问题，渠道开拓不及预期。