天风证券-志邦家居-603801-中报业绩符合预期，工装业务增长亮眼-200818

　　志邦家居(603801)
　　公司发布 2020 年半年度报告，上半年实现收入 12.24 亿元，同比增长6.57% ， 其 中 Q1/Q2 分 别 实 现 收 入 3.26/8.98 亿 元 ， 同 比 分 别-21.19%/+22.22%， Q2 公司收入规模环比显著改善，同比稳健增长。上半年公司实现归母净利润 0.51 亿元，同比下滑 53.99%，其中 Q1/Q2 分别实现归母净利润-0.45/0.95 亿元，同比分别-241.27%/+21.44%， Q2 业绩明显改善。上半年公司实现扣非后归母净利润 0.43 亿元，同比下滑 56.35%，其中 Q1/Q2 分别实现扣非后归母净利润-0.45/0.89 亿元，同比分别-283.56%/+19.05%。
　　大宗业务持续高增长，行业竞争力凸显。 2020 年上半年大宗业务收入 3.37亿元，同比增长 59%，得益于公司与地产商的深度合作，截至上半年公司TOP10/TOP20/TOP100 地产公司客户占比分别为 60%/60%/30%，上半年末应收账款 3.76 亿元，同比上升 74.78%。展望下半年，工程端更直接受益于地产新开工及销售向好趋势，看好公司全年收入表现。
　　经销渠道稳健，新媒体渠道持续拓展。 2020 年上半年经销收入 7.37 亿元，同比下滑 4.53%；经销渠道方面，整体厨柜经销商 1294 家，店面 1597 家，定制衣柜经销商 1004 家，店面 1237 家，公司预计 2020 年橱柜净开店 70家，衣柜 270 家。新媒体渠道营销方面，公司与腾讯、百度、头条、抖音以及圈层 KOL 紧密合作，精准曝光、精准引流，有效转化，构建企业私域流量池。
　　盈利能力维持稳定，重视应用设计和研发能力。 2020 年上半年，公司主营业务毛利率 37.03%，同比下滑 0.5pct，费用率方面，上半年公司销售、管理、研发费用率分别为 17.81%/7.43%/6.54%，分别同比提升了 0.75pct、1.34pct、 3.66pct， 管理费用率显著提升主要系疫情期间公司产能未能充分利用，而折旧费用按期平摊，另外新增限制性股票的股份支付费用所致；销售费用大幅提升主要为大宗工程代理服务费提升所致， 整体上，利润端由于 Q1 收入下滑及费用拖累，上半年公司净利率 4.14%，同比下滑 5.45pct。盈利预测与估值： 行业层面竣工回暖周期从 19Q4 已经启动， 2020 年零售渠道价值持续回归，且家居消费属于刚需，看好零售随着下半年竣工高增长持续回暖以及头部房企销售持续超预期带来的工装订单增长，公司或将持续受益于工程单增长和零售价值回归双轮驱动，我们维持对公司的盈利预测，预计 20/21/22 年归母净利润分别为 3.47 亿/3.92 亿/4.53 亿元，同比分别增长 5.3%/12.98%/15.52%， 对应 PE 分别为 27X/24X/21X，维持增持评级。
　　风险提示： 渠道拓展风险， 交房不及预期， 地产调控政策趋严， 同业竞争加剧等；