安信证券-红旗连锁-002697-红旗连锁2020H1业绩点评：主业稳健经营，展店+提效+管理输出驱动未来增长-200818

　　红旗连锁(002697)
　　事件：2020H1，红旗连锁实现营收45.18亿元/+17.98%；归母净利2.61亿元/+10.24%；归母扣非净利2.46亿元/+7.13%；经营性现金流量净额-0.68亿元；2020Q2单季收入21.73亿元/+12.14%，归母净利1.18元/-25.19%，归母扣非净利1.08亿元/-29.31%；经营性现金流量净额3.33亿元/+45.41%。
　　同店稳定增长展店持续推进，毛利率环比优化。参考Q1数据反推，公司2020Q2单店同比约+8%，疫情之后环比略有回落，但仍处于高位；门店总数从2020Q1的3091家门店提升至3189家，整个上半年净展店约119家；20H1食物、烟酒、日用百货占比分别为53.17%、25.49%、14.89%，金额同比去年+26.35%、+13.93%、+11.91%，占比分别+3.52pct、-0.81pct、-0.90pct，疫情对销售品类的冲击在Q1基本结束，Q2毛利率有所恢复达30.76%，环比+1.08pct/同比+0.21pct，整个上半年毛利率30.19%，同比-0.1pct；分区域看，公司在主城区、郊县分区、二级市区的收入占比分别为54.60%、35.27%、3.68%，金额同比+15.88%、+27.26%、+25.54%，占比分别-0.98pct、+2.57pct、+0.22pct，公司在郊县分区、二级市区等拓展力度较大，低线区域是推动公司销售的重要增长点。
　　补贴结算影响Q2单季度销售费用率，上半年整体期间费用率维持稳定，疫情缓解后有望改善。2020Q2公司销售费用率23.08%，同比+1.53pct，主要受员工薪酬的上涨和租金提升的影响，疫情期间公司加大了对员工的激励，采取疫情补贴和销售提点提高的措施，但上半年的补贴费用大多计入Q2，Q2单季度销售费用率受此影响高于正常水平；以2020H1和2019H1比，公司的销售费用率分别为23.06%和22.99%，整体控制良好。2020Q2管理费用率1.92%，同比-0.04pct；财务费用率0.06%，同比+0.07pct。受到费用率等影响，2020Q2公司净利率5.43%，同比-2.71pct，但上半年整体净利率保持稳定，2020H1净利率5.78%/-0.41pct。随着疫情对经营的压力减轻，公司或减少对一线员工的补贴，整体销售费用有望改善。
　　投资收益拖累Q2利润增速，剔除新网等投资收益影响同比增长21%。2020Q2公司投资收益下降至0.15亿元，环比及同比均下降0.29亿，疫情期间新网银行的业务开展受到影响，如果剔除投资收益，公司2020年其余部分贡献利润同比增长21%。周转略受影响，存货水平略高于往年，2020Q2公司存货13.12亿，环比减少0.99亿，同比增加2.81亿；存货周转天数82天，高于去年二季度和今年一季度72天、71天的水平。
　　公司作为国内稀缺规模化盈利便利店龙头，在展店、经营效率、新业务模式拓展等多维度具备成长性。疫情得到控制的情况下，公司下半年展店计划有望顺利完成，随着成都的发展，长线看展店仍有较大空间；同店稳健，同时受益于数字化管理、进口商品比例提升等多重因素影响，主营毛利率趋势向上，经营效率有望提升；兰州项目有望探索输出管理模式的省外拓展路径。
　　投资建议：买入-A投资评级。公司2020年利润受到疫情期间费用和投资收益波动的影响，但有望持续修复，长期看展店、经营效率提升、新业务模式拓展等多个维度成长确定性强，预计公司2020-2022年实现净利润5.81、7.29、8.49亿元，同比增长12.6%、25.5%、16.4%，给与公司2020年28倍PE，对应目标价12.04元，维持原有买入-A评级。
　　风险提示：1）电商分流影响远超预期；2）毛利率提升不及预期；3）人力、租金成本大幅提升。