中原证券-星源材质-300568-中报点评：主营隔膜量升价跌，下半年隔膜将增长-200817

　　星源材质(300568)
　　事件：8月14日，公司公布2020年半年度报告。
　　投资要点:
　　公司业绩大幅不及预期。2020年上半年，公司实现营收3.41亿元，同比下降3.39%；营业利润8174万元，同比下降24.84%；净利润7136万元，同比下降58.44%；扣非后净利润5394万元，同比下降40.30%，基本每股收益0.17元，公司上半年业绩大幅不及预期。其中20年第二季度营收2.16亿元，同比增长13.18%；第二季度净利润5542万元，环比第一季度大幅增长248%。20年上半年，公司非经常性损益项目合计1742万元，其中计入当期损益的政府补助1273万元。
　　公司锂电池隔膜量升价跌致收入下降。公司主营业务为锂离子电池隔膜材料，2015-17年公司锂电池隔膜销量和营收增速均呈现回落态势；20年上半年公司锂电池隔膜营收2.74亿元，同比下降12.41%，为上市以来首次负增长。近年来，公司锂电池隔膜销售总体维持高速增长，营收增长放缓主要原因为隔膜销售均价大幅下降，具体而言：2018-20年上半年，公司锂电池隔膜销售增速均在45%以上，其中20年上半年销售2.22亿㎡，同比增长45.29%；行业竞争加剧、国产化率显著提升等多因素导致隔膜价格大幅下滑，如公司隔膜销售均价由2012年的6.46元/㎡大幅降低至20年上半年的1.23元/㎡。同时，全球疫情影响行业总体需求及产业链开工率，从而导致公司隔膜销量增速低于预期。
　　预计2020年下半年公司隔膜营收将增长。2020年下半年公司主营隔膜营收将增长，其主要逻辑在于：一是我国新能源汽车销量下半年将恢复增长。2020年1-7月，我国新能源汽车合计销售48.6万辆，同比下降32.8%，合计占比3.94%，其中7月销量9.80万辆，同比增长22.83%，为连续12个月同比负增长后首次转正。2020年以来，我国新能源汽车政策持续偏暖，补贴延长至2022年底，总体预计下半年我国新能汽车销售将持续增长。二是欧洲新能源汽车市场确定高增长。20年上半年，欧洲新能源市场渗透率达7.9%，中纯电动车型渗透率为4.3%，高于2019年累计3.6%的渗透率。结合欧洲相关政策及行业动态，20年欧洲新能源汽车增速将在50%以上。三是伴随复工复产稳步推进，疫情带来冲击将大幅缓减。四是公司具备显著客户和品牌优势。在国内市场，公司主要客户覆盖宁德时代、国轩高科、亿纬锂能、比亚迪、天津力神、孚能科技等国内知名锂离子电池厂商中的多家企业；在国际市场，公司产品批量供应韩国LG化学、日本村田（原索尼电池业务部门）、三星SDI、SAFT等国外著名厂商，并与国外大型知名锂离子电池厂商建立了业务合作关系和启动产品认证工作。
　　关注市场拓展和产能建设进度。截止20年6月底，公司锂电池隔膜总产能7.3亿㎡，在建产能12.35亿㎡，产能利用率75.35%。其中常州星源实施的“年产36,000万平方米锂离子电池湿法隔膜项目”已基本建设完成，并向宁德时代、村田、SAFT等客户供货，同时该项目针对海外重点客户的产品认证工作正在有序推进，部分项目已通过客户认证。同时，全资子公司江苏星源实施的“超级涂覆工厂”项目总建设期限为36个月，分两期建设，其中：一期工程拟新建干法隔膜生产线8条、涂覆隔膜生产线30条，达产后形成锂离子电池干法隔膜年产能40,000万平方米、高性能锂离子电池涂覆隔膜年加工能力60,000万平方米；二期工程拟新建涂覆隔膜生产线20条，达产后形成高性能锂离子电池涂覆隔膜年加工能力40,000万平方米。截至目前，“超级涂覆工厂”项目建设顺利推进，并已经陆续向亿纬锂能、比亚迪等客户供货，且针对海外客户的产品认证工作正在有序推进。
　　公司主营业务锂电池隔膜盈利大幅回落。2020年上半年，公司销售毛利率45.0%，同比回落7.25个百分点，其中第二季度为45.94%，环比第一季度提升2.57个百分点。主营业务盈利能力显示：20年上半年锂电池隔膜销售毛利率为35.83%，同比大幅回落11.50个百分点，主要系竞争加剧致产品销售均价大幅下降，而公司成本下降不及预期。截止20年6月底：公司及控股子公司共申请专利319件（其中申请国外专利30件）；目前已取得授权专利129件，其中授权发明专利52件，授权实用新型专利77件。考虑行业竞争格局及下游降本压力，预计公司主营产品锂电池隔膜盈利能力总体仍承压。
　　给予公司“增持”投资评级。预测公司2020-2021年全面摊薄后的EPS分别为0.31元与0.40元，按8月14日18.01元收盘价计算，对应的PE分别为58.9倍与45.1倍。目前估值相对行业水平合理，给予公司“增持”投资评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；我国新能源汽车推广不及预期；项目进展不及预期；汇兑损失。