华泰证券-帝欧家居-002798-Q2快速修复，定增终止可转债接棒-200816

　　帝欧家居(002798)
　　二季度经营大幅修复，营收与归母净利润增速转正
　　帝欧家居2020年上半年营收同比增长8.27%至27.05亿元，归母净利润同比增长7.96%至2.52亿元，扣非归母净利润同比增长20.11%至2.47亿元。公司二季度经营大幅修复，Q2单季度营收同比增长31.20%至19.12亿元，归母净利润同比增长20.15%至2.01亿元。我们预计公司2020-2022年EPS分别为1.81、2.21、2.59元，维持“买入”评级。
　　欧神诺工装+零售小B共驱成长，大客户拓展与门店扩张夯实发展基础
　　2020年上半年欧神诺收入同比增长10.0%至24.71亿元，其中Q2单季度收入同比增长34%，我们判断一方面系疫情之后工程订单快速恢复，在老客户稳步发展基础上华润置地、旭辉等新房企客户加速放量带动收入增长，另一方面系公司加大经销渠道开拓力度（20H1陶瓷经销商/门店分别净增300/1100家至1100/3500家），经销商小B业务加速发展所致。欧神诺净利润同比增长24.9%至2.45亿元（未扣除合并摊销费用口径），净利率同比提升1.2pct至9.9%。帝王洁具2020H1营收同降8.8%至2.30亿元，其中卫浴、亚克力板分别下滑10.0%/4.0%至1.82/0.48亿元。
　　销售毛利率同比略有提升，疫情影响回款致经营性现金流短期走弱
　　2020H1销售毛利率同比提升0.6pct至36.0%，期间费用率同比下降1.6pct至23.4%，其中销售费用率同比下降1.7pct至15.1%，主要系工程服务费用率下降较多所致；管理+研发费用率同比下降0.4pct至6.9%，财务费用率同比提升0.5pct至1.4%，主要系公司增加银行借款所致。受疫情影响，下游客户收款延迟，而公司原材料采购、其他费用及工程款项等正常支付，导致经营性现金流净流出4.38亿元，同比变动-429.06%，随着疫情得到有效控制，下游收款逐步恢复，公司经营性现金流有望恢复至正常水平。
　　定增计划终止，拟发行可转债用于产能建设
　　8月14日公司发布公告，经公司与碧桂园创投协商一致，签署了《战略合作暨非公开发行股份认购协议之终止协议》，对定增计划予以终止，任何一方无需承担违约责任。与此同时，公司公告了《公开发行可转换公司债券预案》，拟募资不超过15亿元，主要用于年产5000万平米高端墙地砖智能化生产线二期、年产1300万平米高端陶瓷地砖智能化生产线项目及补充流动资金。我们认为公司客户结构已不断优化，此次碧桂园战投定增终止对公司基本面经营影响有限，产能建设持续扩张有助于奠定持续成长基础、进一步发挥公司瓷砖大规模生产优势，强化在工装领域竞争实力。
　　经营逐步修复，维持“买入”评级
　　欧神诺在瓷砖工装领域优势显著，维持盈利预测，我们预计公司2020-2022年归母净利润为7.0、8.6、10.1亿元，对应EPS为1.81、2.21、2.59元。参考可比公司2020年27倍PE均值，给予公司2020年27倍PE，对应目标价48.87元（前值31.11~32.94元），维持“买入”评级。
　　风险提示：疫情发展不确定性，地产销售下行，客户拓展不及预期。