国海证券-煌上煌-002695-中报点评：二季度业绩逐渐恢复正常，门店开发继续快速推进-200815

　　煌上煌(002695)
　　事件：
　　煌上煌发布2020年中期业绩报告：2020年上半年，公司实现营业收入13.65亿元，较上年同期增长16.77%（其中：煌上煌肉制品加工业同比增长14.24%，米制品业务同比增长24.41%）；实现归属于上市公司股东的净利润1.58亿元，较上年同期增长12.25%（其中：煌上煌肉制品加工业同比增长12.49%，米制品业务同比增长10.68%）；扣非后归属母公司股东净利润1.48亿元，同比增长10.83%。其中二季度单季度实现收入8.24亿元，同比增长23.11%。二季度单季度实现净利润0.92亿元，同比增长20.75%。
　　公司业绩一季度受疫情负面影响，二季度逐渐恢复到正常水平
　　煌上煌肉制品加工业一季度受疫情影响且加大疫情期间对加盟商的扶持力度，一季度净利润仅微增长；二季度公司持续提升销售收入，同时加强内部费用管控，使得二季度净利润同比增长22.60%；米制品业务一季度受疫情影响，收入、利润均同比下降且出现亏损；在二季度销售旺季实现扭亏为盈并最终实现二季度净利润同比增长15.42%。
　　2020年，整体上因为疫情影响，人员的流动率出现下降以及经济增速下滑，对休闲卤制品的消费需求也有一定的抑制影响。后期，随着国内疫情有效控制，经济逐渐复苏，公司业绩也有望实现更好的增长。
　　公司门店开发快速推进，明确下半年各月目标计划
　　2020年上半年，公司新开门店617家，关闭门店171家（受疫情影响部分老店关闭），净增门店446家。截止2020年6月底，公司肉制品加工业拥有4152家专卖店，其中直营门店294家、加盟店3858家，销售网络覆盖了全国26个省或直辖市、220个地级市。
　　公司2020年计划新开门店1200家，其中上半年新开门店617家，完成上半年预算149.39%；其中，一季度计划161家，实际开店165家，达成预算103%；二季度计划252家，实际开店452家，达成预算179%。公司2020年三季度计划开店418家、四季度计划开店369家，主要来源于省外新拓展市场，包括山东、云贵、川渝、广西、浙江、上海、北京等省区市场。针对下半年开店，公司还制定了每个月的详细计划，其中三季度7/8/9月分别为133/137/148家，四季度10/11/12月分别为127/123/119家。
　　鸡鸭副产品原料价格逆猪周期，后期预计受生猪后周期影响有所抬升
　　休闲卤制品企业主要原材料为鸡鸭副产品，鸡鸭副产品的价格“逆猪周期”，因为猪肉供给减少，猪价上涨，消费者寻找鸡鸭肉等禽肉消费替代，导致鸡鸭养殖量增加，鸡鸭等副产品供给增加，而鸡鸭副产品主要用作休闲卤制品，休闲卤制品其需求相对稳定，在供给增加的情况下，鸡鸭副产品价格下行。相反，当猪价下跌的时候，鸡鸭肉的替代减少，也导致鸡鸭的养殖量减少，进一步导致鸡鸭副产品供给减少，推动鸡鸭副产品价格上涨。
　　从猪周期的角度看，我国能繁母猪自2019年10月份开始增加，按照能繁母猪产仔到育肥猪出栏约10个月时间测算，预计2020年9月份后育肥猪陆续增加，届时生猪供应增加，生猪价格慢慢回落，由此影响到鸭副产品价格也预计有所回升。当然，公司面对原材料价格上涨，终端产品也会进行适度提价，进行一定程度的对冲。
　　盈利预测与投资评级我们预测公司2020/2021/2022年EPS分别为0.58/0.74/0.88元，对应PE分别为48.55/38.07/31.92倍。基于看好公司门店开发快速推进，业绩持续保持较高增长，维持“买入”评级。
　　风险提示：门店开发进度不达预期；单店收入下滑；鸭副产品价格下跌不达预期；市场竞争加剧；真真老老业务开展不达预期；食品安全；产能扩张不达预期；宏观经济下行。