中信建投-华兰生物-002007-疫情下经营平稳，下半年更具看点-200811

　　事件
　　华兰生物发布2020年中期报告
　　华兰生物2020年上半年实现营业收入13.87亿，同比下降1.15%，归母净利润5.12亿，同比增长0.94%，扣非净利润4.65亿，同比增长0.72%。经营性现金流净额为4.72亿元，同比下降12.63%。
　　第二季度单季实现营业收入7.09亿，同比增长0.31%，归母净利润2.64亿，同比增长6.86%，扣非净利润2.22亿，同比下降0.11%。
　　简评
　　业绩略低于预期，下半年公司看点多
　　公司主营业务上半年受疫情影响较大，血制品板块上半年营收13.87亿元、同比增长0.31%，其中白蛋白下滑而静丙同比增长，上半年白蛋白下滑主要是全国医院手术量下滑，而静丙受新冠肺炎诊疗需求有较大增长。采浆方面，上半年2-3月份受疫情影响浆站采浆停滞一个半月，预计全年采浆增长有难度。下半年，考虑到供给缺口及海外疫情影响，7月国产及进口白蛋白批签发已出现同比大幅下滑，白蛋白涨价预期提升，下半年血制品景气度有望提升。
　　2020年上半年公司疫苗业务没有收入，但从7月份开始流感疫苗已开始新一年度的批签发和销售工作。预计今年四价流感疫苗在疫情影响下，接种意愿有望进一步大幅提升，全年我们预期有望实现1500-1600万人份满产销售，业绩上疫苗业务仍是当前最主要的增长点。此外，在3月份疫苗公司引进高瓴资本和晨壹基金作为战略股东后，7月份公司公告将分拆华兰疫苗公司单独上市，将进一步优化人才结构，持续推进疫苗新品种的研发进度，长期发展空间大。
　　血制品业务供需均受疫情较大影响，下半年涨价预期提升
　　公司现有单采血浆站26家，2020年上半年公司血制品业务实现收入13.87亿元、同比增长0.31%，其中白蛋白销售4.60亿元、同比下滑9.81%，静丙销售5.25亿元、同比增长11.21%，其他血制品销售4.01亿元、同比增长0.36%。终端销售受疫情影响较大，上半年白蛋白下滑主要是全国医院手术量下滑，而静丙受新冠肺炎诊疗需求有较大增长。采浆方面，上半年2-3月份受疫情影响浆站采浆停滞一个半月，预计全年采浆增长有难度。下半年，考虑到供给缺口及海外疫情影响，7月国产及进口白蛋白批签发已出现同比大幅下滑，白蛋白涨价预期提升，下半年血制品景气度有望提升。
　　疫苗业务下半年弹性大，长期前景看好
　　公司疫苗业务培育多年，控股子公司华兰生物疫苗有限公司是我国最大的流感病毒裂解疫苗生产基地。2019年疫苗公司业务收入10.43亿元，同比增长30.77%，净利润3.75亿元，较上年同期增长38.92%，按公司75%权益计算，占归母净利润贡献已达21.9%。2020年上半年公司没有业务收入，但从7月份开始流感疫苗已开始新一年度的批签发和销售工作，受疫情影响，疫苗接种意愿有望大幅提升，全年我们预期有望实现1500-1600万人份满产销售，业绩上疫苗业务仍是当前最主要的增长点。
　　此外，在3月份疫苗公司引进高瓴资本和晨壹基金作为战略股东后，7月份公司公告将分拆华兰疫苗公司单独上市，将进一步优化人才结构，持续推进疫苗新品种的研发进度，长期发展空间大。
　　财务指标稳健，资产负债率极低
　　2020年上半年公司整体毛利率为59.74%，提升0.5个百分点。期间费用率19.47%，提升0.61个百分点，其中销售费用率6.17%，下降1.00个百分点，研发+管理费用率13.63%，提升1.78个百分点，财务费用率-0.34%，下降0.18个百分点，经营性现金流净额为4.72亿元，同比下降12.63%，与归母净利润相当，反映公司财务管理非常稳健。中报公司资产负债率为12.42%，并拥有35.32亿的货币资金和可交易金融资产，财务非常健康。
　　国产生物制品行业龙头，维持增持评级
　　华兰生物发展战略明确，行业地位领先，从血制品到疫苗、及单抗药物的生物制品全品类创新发展思路清晰，我们预计2020-2022年盈利分别为17.56、20.37和27.75亿元，同比增长36.8%、16.1%和36.2%，当前股价对应2020-2022分别为64、55和41倍PE，维持增持评级。
　　风险提示
　　1.血制品安全性问题及单采血浆站监管风险；
　　2.疫苗产品风险及行业舆论风险；
　　3.新产品研发和上市进度不达预期；
　　4.新冠疫情持续时间较长致采浆下滑较多的风险。