长城证券-好莱客-603898-2020中报点评：Q2收入端降幅显著收窄，大宗业务拓展顺利-200810

1. Q长城证券2收入端降幅显著收窄，利润端扭亏为盈。

2. 实现营业收入7.41亿元，同比-21.01%；实现归母净利润0.77亿元，同比-48.44%；扣非后归母净利润0.56亿元，同比-56.25%；分季度看，Q1/Q2分别实现营业收入1.87/5.53亿元，同比分别-48.3%/-3.81%；实现归母净利润-0.17/0.94亿元，同比-144.81%/-14.88%；扣非后归母净利润-0.17/0.74亿元，同比-158.25%/-2好莱客5.46%。

3. 大宗渠道603898步入正轨，收入占比提升4.3%。

4. 分品类看，衣柜收入6.47亿元，同比-24.65%；橱柜收入4615万元，同比+81.68%；木门收入1328万元，同比-11.32%；成品配套2378万元，同比-30.2020中报点评08%；门窗收入1582万元，同比-15.28%，延展品类占比持续提升。

5. 分渠道看，经销收入6.48亿元，同比-24.05%；Q2收入端降幅显著收窄直营收入2590万元，同比-35.69%；大宗业务收入3079万元，同比+284.83%。

6. 大宗渠道作为公司新拓展的渠道拓展情况较好，20H1大宗渠道收入占比大宗业务拓展顺利已从19年的0.53%提升至4.3%。

7. 7月31日公司签署《资本合作意长城证券向书》，拟收购湖北千川门窗公司51%股权，大宗业务有望步入新阶段。

8. 盈利能力随好莱客收入端修复回暖。

9. H1毛利率同比-1.74pcpts至37.65%；净利率同比-5.84pcpts至9.6%；期间费用率同比603898+5.97pcpts至28.03%；其中，销售费用率+0.31pcpts至14.47%；管理费用率（含研发费用率4.6%）同比+4.22pcpts至12.25%；财务费用率同比+1.46pcpts至1.32%。

10. Q2单季2020中报点评毛利率同比-0.91pcpts至38.53%，净利率同比-2.36pcpts至16.44%。

11. Q2随着收入降幅缩窄，公司盈利能力得到修Q2收入端降幅显著收窄复，毛利率回归正常水平。

12. 经营现金流充裕，大宗业务拓展顺利周转效率较为稳定。

13. 受益于税费返还，公司H1实现经营现金流1.51亿元，同比+2长城证券5.34%；经营现金流/经营活动净收益比值为248.05%；销售现金流/营业收入同比+5.77pcpts至114.75%。

14. 净营业周期-46.01天好莱客，同比增加3.81天；其中，存货周转天数51.85天，同比增加23.18天；应收账款周转天数9.09天；同比增加4.25天；应付账款周转天数106.95天；同比增加23.63天。

15. 603898尽管受到收入下降及大宗业务占比提升的双重影响，但公司营业周期天数较为稳定，整体周转效率维持较高水平。

16. 投资建议：2020年受疫情影响仍有压力，2020中报点评公司的新渠道、新品类可贡献一定增量，同时进军工程业务将为公司带来新的增长驱动。

17. 暂不考虑湖北千川并表，预测公司Q2收入端降幅显著收窄2020-2022年EPS分别为1.20、1.33、1.47元，对应PE分别为17X、15X、14X。

18. 维持“推荐”大宗业务拓展顺利的投资评级。

19. 风险提示：疫情影长城证券响超预期；房地产政策调控力度加大；原材料价格上升；人工成本上升；行业竞争加剧等。