兴业证券-瀚蓝环境-600323-2Q20毛利率环比回升8pct，静待项目落地带来业绩增量-200814

　　瀚蓝环境(600323)
　　事件：2020年8月13日，公司公告2020年半年报。1H20公司收入31.36亿元，同比+17.43%，2Q20收入17.25亿元，同比+21.75%；1H20归母净利润4.61亿元，同比+0.02%，2Q20归母净利润3.25亿元，同比+20.29%（调整后）。对此，我们点评如下：
　　并表深圳国源&新项目投产驱动收入同比+17%，2Q20毛利率环比回升8pct。1H20公司营业收入同比稳健增长（+17.43%），主要得益于固废板块收入高增长（1H20固废收入16.66亿元，同比+51.71%），固废板块收入高增长源自并表深圳国源股权，以及南海垃圾焚烧发电三厂项目（1500吨/日）、常山项目（1000吨/日）、宣城项目（1000吨/日）、饶平项目（600吨/日）等项目投产。2Q20公司毛利率33.20%，同比+1.24pct，环比+8.07pct，经营已走出疫情影响。
　　2Q20在建固废项目复工，静待项目落地带来业绩增量。截至1H20公司垃圾焚烧投运规模1.59万吨/日（不含顺德项目），在建固废项目已全部复工，具体进度如下：1）垃圾焚烧，共14个项目，产能合计1.32万吨/日，其中11个项目（1.02万吨/日）预计1Q21前投产，3个项目预计1Q22投产；2）工业危废处理，共2个项目，产能合计12.5万吨/年；3）其他固废项目：生活垃圾转运项目1个，产能1650吨/日；农业有机垃圾处理项目5个，产能合计480吨/日。
　　职业经理人制度改革落地，大固废纵横一体化战略稳步推进。2020年5月26日，瀚蓝环境职业经理人制度改革落地，初步建立了更市场化的激励约束机制，并于6月底完成董监高团队换届，公司治理进一步优化。公司“大固废”纵横一体化业务格局进一步夯实：1H20公司新增中标3个垃圾焚烧发电项目（合计2400吨/日），并实现在已有垃圾焚烧项目所在地横向拓展（餐厨垃圾、污泥等）；新增邹城市、聊城市、佛山市南海区里水镇和丹灶镇环卫保洁及垃圾分类等环卫保洁项目，进一步完善产业链前端业务，提升前端（环卫）-中端（收转运）-末端纵向协同优势。
　　投资建议：维持“审慎增持”评级。短期来看，固废产能释放带来业绩确定性增长，虚拟股权激励计划激发新活力；长期来看，南海产业园树立“瀚蓝模式”标杆，看好产业链拓展带来新的增长极。预计公司2020-2022年归母净利润为10.58/12.73/14.27亿元，同比增速15.9%/20.3%/12.1%，对应8月13日PE估值18.9/15.7/14.0倍。维持“审慎增持”评级。
　　风险提示：固废项目进度风险，燃气购销差价波动风险，政策风险。