安信证券-城发环境-000885-城发环境：华丽转型，打造优质城市运营商-190912

　　城发环境(000885)
　　华丽转型，致力于打造优质城市运营商：公司前身同力水泥，2017年9月，与同属河南投资集团旗下的许平南高速资产置换，公司置出全部水泥资产，主营业务调整为以高速公路投资、建设及运营管理为主，以市政供水相关基础设施投资、建设及运营管理为辅的构成。2018年9月，公司更名城发环境，主营业务添加环境项目全产业链投资、运营、管理。大股东河南投资集团开始把公司打造成旗下环保平台。2019年1月，公司收购滑县城市发展投资公司，正式开始踏入垃圾处置领域。
　　河南省政策落地，焚烧发电市场空间巨大。2018年11月，河南省发改委联合四部门印发《河南省生活垃圾焚烧发电中长期专项规划（2018—2030年）》，目标2020年全省生活垃圾焚烧处理能力达到3.2万吨/日以上，总装机规模约60万千瓦，生活垃圾焚烧处理能力占无害化处理总能力的比例达到40%以上。到2030年，全省形成以焚烧发电为主的生活垃圾无害化处理体系，具备条件的省辖市实现原生垃圾“零填埋”，全省生活垃圾焚烧处理能力达到8.4万吨/日左右，总装机规模约160万千瓦，垃圾焚烧处理能力占无害化处理能力比例达到70%左右。截至2018年底河南省在运生活垃圾处理约7850吨/日，总装机规模约12.9万千瓦，生活垃圾焚烧处理能力占无害化处理总能力的比例不足30%，河南省垃圾焚烧产业市场空间巨大。
　　焚烧项目招标市场火爆，城发环境凸显优势：2019年1-9月份河南省招标项目共20个，有披露处理规模的项目产能合计超过2.6万吨/日，城发环境中标垃圾焚烧发电项目最多，处理规模及投资额分别为11850吨/日及49.9亿元，分别占中标总规模及总投资额比例的43.7%与43.3%。据公司官网披露，公司规划至十三五末固废处理总规模达到3万吨/日。处理费与吨投资额方面，目前已中标项目平均处理费为66.9元/吨，仅次于康恒环境（69.7元/吨）、中国天楹（68元/吨）。吨投资额约56.7万元/吨，与本省其他公司吨投资额相差不大。城发环境高处理费加平均吨投资水平为项目的盈利能力提供保障。
　　公路资产质优，提供稳定现金流：公司旗下公路资产主要为河南省许平南高速公路有限责任公司，主要负责许平南、安林、林长高速公路的运营管理，运营里程255公里。许平南高速公路是中原地区通往大西南的一条重要通道；安林高速为重要文化旅游，沿途包括殷墟宫殿宗庙遗址、太行大峡谷、红旗渠等景区；林长高速为通往山东半岛的快捷陆路通道及是晋煤外运的重要通道。道路通行业务为公司提供了稳定的现金流，为后续垃圾焚烧项目建设提供了稳定的资金支持。该业务营业成本主要来自于公路维修保养，近年来毛利率均保持在65%以上，盈利能力极强。
　　作为集团环保板块平台，有望进一步整合集团环保相关业务:目前河南投资集团旗下基建板块运营主体变更为城发环境与城发投资，城发投资为河南投资集团基建板块的管理公司代管基建板块企业，其主营业务范围包括市政公用、环保类、公益类、物流等城市基础设施项目的投资、建设及运营，与郑州航空港区、鹤壁、长垣、许昌、漯河等地区建立密切联系且承接了一系列PPP项目，涉及道路、基础设施改造、河道治理、地下管网及自来水等多个领域，城发投资旗下在建工程包括水务、公路、焚烧发电等项目。据公司公告，2019年1月城发环境从城发投资手中收购滑县城发投资公司进军垃圾焚烧发电领域，公司作为集团环保板块平台，有进一步整合城发投资旗下环保相关业务，以进行更有效管理的可能。
　　投资建议：公司作为垃圾焚烧新军，随着项目的建设与投产，业绩有望加速增长，预计公司2019-2021年EPS分别为1.38、1.59、1.82，对应市盈率分别为7.6倍、6.6倍和5.8倍。首次给予买入-A投资评级，6个月目标价13元。
　　风险提示：项目建设不及预期，公路收费下降风险，融资进度不及预期，垃圾焚烧发电补贴下调风险，配股价格不确定风险。