太平洋-恒力石化-600346-中报55亿，乙烯投产转固，全年业绩再上新台阶，维持“买入”-200813

　　恒力石化(600346)
　　事件：公司发布2020年半年报，报告期实现营业收入673.58亿元，同比+59.11%；归母净利润55.17亿元，同比+37.20%。其中第二季度实现营业收入375.87亿元，同比+37.78%，环比+26.26%；归母净利润33.74亿元，同比-4.03%，环比+57.39%。
　　主要观点：
　　1.化工型炼厂，优势明显，业绩靓丽
　　产销情况：2020年Q1、Q2公司分别实现成品油产量105.04万吨、73.08万吨，小计178.12万吨；成品油销量114.28万吨、46.67万吨，小计160.95万吨；化工品产量312.29万吨、766.96万吨，小计1079.25万吨；化工品销量297.44万吨、433.61万吨，小计731.05万吨；PTA产量173.99万吨、284.41万吨，小计458.4万吨；PTA销量199.69万吨、236.98万吨，小计436.67万吨；聚酯产品产量62.35万吨、66.42万吨，小计128.77万吨；聚酯产品销量42.61万吨、60.08万吨，小计102.69万吨。分析可见（1）公司2000万吨炼油处于满负荷运行。（2）产品结构调整，减少成品油产量，多产盈利能力更好的化工品，再次验证“化工型”炼厂。（3）PTA、聚酯板块产销处于复苏阶段，环比改善。
　　2020年H1，面对宏观不利因素，公司业绩靓丽，主要由于（1）一季度炼油产品预售策略，受疫情影响可控，二季度产销恢复，炼油满负荷生产。（2）进一步优化产品结构，提升化工品产销量，盈利较好。2020年H1，恒力炼化实现净利润46.2亿元。（3）公司构建了从“原油-芳烃、烯烃-PTA、乙二醇-聚酯-民用丝、工业丝、聚酯薄膜、工程塑料”世界级产业链业务体系，在全产业链的上、中、下游都布局了以“装置大型化、产能规模化、结构一体化、工艺先进、绿色环保”为特点的优质高效产能结构，优势明显。（4）新增产能的投放。
　　2.大乙烯项目投产转固，全年业绩将再创新高
　　公司150万吨乙烯及其下游全部化工装置于2020年1月29日一次投料成功并产出合格乙烯产品，7月份实施转固并实现商业化运营。该项目主要装置包括150万吨/年蒸汽裂解装置、40万吨/年高密度聚乙烯（HDPE）装置、2套20万吨/年聚丙烯（PP）装置、72万吨/年苯乙烯（SM）装置、2套90万吨/年乙二醇（EG）装置、14万吨/年丁二烯抽提装置、35万吨/年裂解汽油加氢装置和17万吨/年碳四加氢装置，具体产品包括180万吨乙二醇、72万吨苯乙烯、42.3万吨聚丙烯、40万吨高密度聚乙烯、14万吨丁二烯等。根据项目可行性研究报告，项目全部达产后，预计年可实现销售收入243亿元，年均净利润约43亿元。
　　在PTA领域，公司250万吨PTA-4号线于2020年1月份一次投料成功并启动调试工作，于今年5月份完成投产工作并正式转固实现商业运营，250万吨PTA-5号线也已完成了项目建设安装工作，于2020年6月份启动投料工作，目前正处于调试中，预计将于今年下半年实现正式投产。届时公司PTA总产能达1160万吨/年，全球产能最大。
　　在下游聚酯产业领域，公司在建的135万吨民用丝项目已于报告期内顺利投产了一套10万吨阳离子POY产能和一套10万吨全消光POY产能，公司聚酯产能达到300万吨/年以上规模水平。同时，20万吨工业丝新产能项目也已完成建设并正处于投料调试阶段，投产在即，公司工业丝产能也将于2020年下半年实现翻倍并扩充至40万吨/年。2020年下半年公司还将投产60万吨的聚酯DTY、POY新产及3.3万吨的PBAT可降解塑料产能。剩余聚酯产能将于2021年投放，公司聚酯总产能超过400万吨/年规模。
　　在原油储存方面，公司从2020年3月份开始启动了二期24个15万立方原油储罐合计360万立方的新原油罐区建设，并于6月底陆续具备储备原油条件，加上一期罐区已有的320万立方的一期罐区资源，恒力炼化目前合计具备约600万吨的原油储备能力。
　　我们预计公司2020年盈利将再创新高。（1）新增150万吨乙烯项目投产。（2）公司在原油采购机遇期内加大了原油采购量，锁定低成本原料，受益后续油价回升。（3）新增PTA、聚酯、PBAT项目投产。（4）PTA、聚酯需求恢复，盈利改善。
　　3.盈利预测及评级
　　我们预计公司2020-2022年归母净利分别为137.67亿元、156.98亿元和172.36亿元，对应EPS1.96元、2.23元和2.45元，PE9.7X、8.5X和7.8X。考虑公司炼化一体化项目处于收获期，在建多个项目陆续投放，一体化优势明显，顺周期成长，业绩弹性大，目标市值2000亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济下滑，原油及产品价格大幅波动，环保及安全风险。