国盛证券-中国联通-600050-中报业绩符合预期，盈利能力持续提升-200813

　　中国联通(600050)
　　事件：公司发布2020年中报，20H1实现营业收入1504亿元，YoY+3.8%；主营业务收入1383亿元，YoY+4.0%；EBITDA493.5亿元，YoY-0.6%；归母净利润33.44亿元，YoY+10.9%。从单Q2看，实现营业收入766亿元，YoY+6.6%；归母净利润19.5亿元，YoY+40.1%；扣非归母净利润19.1亿元，YoY+52.4%。
　　中报业绩符合预期，发展质量和盈利能力持续提升。改善的主要原因有三：（1）费用端持续压降：发展战略调整，从重点关注用户增长数量，改为重点关注用户发展质量和价值；严控用户发展成本、低效无效产品和渠道，20H1销售费用同比下降25.8亿。（2）5G商用拉动移动ARPU值企稳回升：2020年6月、7月份移动主营业务收入同比增速止跌回升，分别为1.6%、1.0%。（3）主营业务收入结构不断优化：产业互联网收入占比达16.4%，同比提升3.8pct，增长势头强劲。
　　移动主业ARPU值触底回升，20H2向上势头有望延续。正如我们此前深度报告中预测，随着5G渗透率提升，公司ARPU值有望于20Q1-Q2企稳回升。从中报来看，20Q2移动ARPU值为41.8元，QoQ+4%；20Q2移动主业收入388亿，QoQ+3%，验证我们此前判断。未来随着5G网络的建设加快，加上5G终端价格持续下降和普及，创新应用不断推出，预计5G用户将于下半年快速发展，带动ARPU和主营业务收入持续提升。
　　5G网络共建共享落实成功，降本增效成效愈加突显。20H1公司5G资本开支126亿元，与中国电信完成新增共建共享5G基站约15万站。公司当前可用5G基站约21万站，在超过50个重点城市实现连续覆盖，其中公司建设超过10万站。公司预计全年5G资本开支为350亿元，与年初指引一致，与中国电信力争三季度末提前完成全年新增共建共享5G基站25万站，公司可用5G基站超过30万站，覆盖全国所有地市。
　　通过共建共享，电信、联通累计共节省投资成本超过400亿元，建设步伐、覆盖、速率翻倍，实现可用5G网络规模、覆盖、质量与主导运营商基本相当。预计电联共建共享范围将持续扩大，效益优先、网业协同推动4G共享上规模，快速低成本弥补网络短板，推进杆路、管道等传输资源共建共享共维。
　　中长期来看，5G政企应用收入增长空间巨大，期待新商业模式孵化。公司已在工业互联网、智慧城市、医疗健康、交通物流、新媒体、能源、矿山等领域打造多个5G灯塔项目，成功实现了5G商业化落地；加快孵化行业产品：“集成+运营”类产品、“智能连接+流量”类产品、“开放平台+应用”类产品，创造新的利润增长点。同时，公司还可以与混改合作伙伴、行业龙头等公司深化业务层面合作，通过成立合资公司，强强联合，优势互补，融合创新发展。
　　投资建议：我们预计公司2020-2022年归母净利润68/88/107亿元，对应2020年PE23.3X，PB1.1X。目前港股联通PB0.4X，股息率TTM3.54%，横向比较港股电信、移动及全球其他运营商，公司的股息率为全球中值水平。考虑到公司ROE反转有望，PB和PE均处历史低位，维持“买入”评级。
　　风险提示：5G用户拓展不达预期，市场竞争加剧。