中国银河-比音勒芬-002832-2020半年报点评：疫情影响逐渐减轻，拟收购短视频营销机构助力新零售业务-200812

　　比音勒芬(002832)
　　核心观点：
　　1．事件
　　公司公布2020半年报，2020上半年营业收入7.66亿元，同比增长-9.36%；归属于上市公司股东的净利润1.61亿元，同比增长-7.25%；EPS0.31元。
　　其中，20Q1/Q2收入增速分别为-22.34%/7.03%，归母净利润增速分别为-25.27%/45.94%。
　　2．我们的分析与判断
　　（一）疫情对业绩影响逐渐减轻
　　公司采取了积极的措施应对疫情影响，加速新零售建设，建立私域流量，实现了精准营销，新零售与电商销售额大幅增长。二季度，公司经营加速回暖，业绩超上年同期，其中营业收入同比增长7.03%，归属于上市公司股东的净利润同比增长45.92%，主要原因为：
　　1、公司重视私域流量运营，并通过信息化改造升级、与腾讯智慧零售战略合作等加速布局数字化新零售，将线下渠道优势通过线上辐射，打通线上线下流量，提升消费者购物体验，实现了新零售与电商销售额的大幅增长；
　　2、公司优化了运营管理和销售渠道，严格控制销售折扣与费用支出，使得公司经营利润有较大增长。
　　3、由于19Q2单季度公司第二期员工持股计划产生1,333.07万元的股权激励费用，使得19Q2基数较低。若剔除股权激励费用影响，20Q2单季度归母净利同比增长约12%，业绩明显恢复。
　　（二）拟收购短视频营销机构，拓宽新零售渠道
　　公司于7月17日与江西微传和上海微祥签订《并购意向协议》，拟以现金4亿元收购江西微传持有的上海微祥100%股权，上海微祥承诺20-22年实现净利润（扣除非经常性损益前后孰低）分别不低于4,000/5,000/6,000万。
　　公司有望借助上海微祥进入短视频内容服务领域，一方面，拓宽社交电商等新零售渠道，优化资源配置，提升公司品牌营销能力；
　　（三）与腾讯智慧零售战略合作，开启智慧零售时代
　　2020年6月9日，公司在深圳腾讯总部，与腾讯智慧零售签署战略合作协议，正式宣布全面开启数字化运营，进入智慧零售时代。
　　公司从2019年开始关注私域流量运营，并通过信息化改造升级，先后引进了会员管理项目、数字化零售中台项目等，为布局新零售提前搭建了平台和支撑。疫情期间，公司开始发力新零售，强化VIP会员管理，通过微信号+VIP社群营销+小程序直播将线下会员引流线上，线上线下联动，加强公司VIP流量维护。
　　2020年2月，公司通过四场8天微信会员商城小程序+直播带货，线上门店销售业绩突破3000万元，会员转化成交率达40%，其中新客销售占比超四成，直播带货成效显著。2020年“618电商季”期间销售火爆，线上销售业绩同比上涨超10倍。
　　（四）产品竞争力进一步增强，毛利率净利率显著提升
　　存货账款规模存货规模同比均有所增加，经营性现金流净额大幅增加。截至2020H1存货规模同比增加10.36%至6.60亿元，存货周转天数增加49天至446天，主要系疫情导致部分货品积压、对于未来销售的乐观预期。应收账款规模同比增加-9.42%至1.11亿元，应收账款周转天数增加5天至30天，主要系百货渠道回款有所减慢。经营性现金流净额同比增加96.36%至1.78亿元，主要系收到可转债募集资金净额6.79亿元所致。
　　期间费用率（含研发费率）降低。2020H1期间费用率同比降低5%至40.64%。其中，销售费用、管理费用、财务费用分别为29.64%/11.17%/-0.17%。受疫情影响，公司严格控制费用支出，导致销售费用同比降低12.62%；管理费用同比降低24.21%主要系19年同期发生股权激励费用所致；财务费用同比增加43.43%，主要系确认可转债实际利息支出所致。
　　毛利率、净利率小幅下降，疫情下公司盈利能力具有可持续性。2020H1毛利率/净利率分别变化-2.61/0.48PCT至64.85%/21.04%，主要疫情影响销售端、但公司控费效果显著。具体来看，20年Q1-Q2毛利率分别为60.83%/68.54%，净利率分别为26.49%/16.05%。
　　截至2020H1，公司资产负债率36.25%，主要系本期发行可转债所致，但整体仍保持在合理水平。
　　3．投资建议
　　公司作为高尔夫子行业的龙头企业，属A股上市公司中较为稀缺的运动休闲标的，将受益于消费升级、运动行业高景气度、行业高速增长的红利等红利。由于并购上海微祥未经公司董事会审议，涉及本次并购的具体事宜包括交易金额、交易方案等，将由相关各方根据尽职调查、审计及评估结果等进一步协商谈判，故盈利预测未包含上海微祥，预计2020-2022年收入增速分别为11.34%/21.20%/19.42%，归母净利增速分别为13.83%/26.17%/21.64%，EPS分别为0.88/1.11/1.36元，对应PE为16.87/13.37/10.99倍。我们继续维持“推荐”评级。
　　4．风险提示
　　并购整合进度不及预期的风险，新品牌开拓的市场风险，终端消费环境的不确定性，新品牌孵化进度不及预期，存货大幅增加或存在减值风险等。