天风证券-洽洽食品-002557-精准定位线下差异化竞争，扩品类再启新征程-200812

　　洽洽食品(002557)
　　事件： 公司公布 2020 年半年报， 2020H1 实现营业收入 22.94 亿元，同比增长 15.46%。其中 Q2 单季度实现营业收入 11.48 亿元，同比增长 21.13%。2020H1 实现归母净利润 2.95 亿元，同比增长 33.97%。其中 Q2 单季度实现归母净利润 1.46 亿元，同比增长 37.38%。营收及利润增速较 2020Q1 有所提升，营收和净利润表现皆符合预期。
　　瓜子消费快速增长，助推营收两位数增速增长。 2020H1 葵瓜子类产品实现收入 16.86 亿元，同比+23.07%， 营收占比实现 73.47%，同比+4.54pct；在居家环境中，瓜子系列产品消费场景进一步强化。 传统瓜子规模效益逐步体现，对非袋装瓜子替代较快。 2020 年上半年，公司实现传统香瓜子19%的增长、原香瓜子 30%左右的增长。 蓝袋系列瓜子渠道拓展，产品结构升级。焦糖、山核桃等蓝袋瓜子上半年实现含税销售额约 4.2 亿元，同比20%以上的增长。洽洽小黄袋每日坚果差异化精准定位，核心品相持续丰富，实现销售额约 2.7 亿元。 20H1 坚果类产品实现收入 3.06 亿元，同比+9.71%。长期来看， 公司积极扩产，为保持营收高速增长打下坚实基础，公司使用剩余 IPO 募集资金扩充重庆子公司产能， 4 月份公司发行可转债，主要用于合肥、长沙、滁州新建及扩产， 预计公司盈利能力仍有进一步上行空间。 公司积极拓品类，新推出“ 每日坚果燕麦片”有望享受快速成长的燕麦市场红利，充分利用之前的运营新品经验。
　　公司营业费用逐步降低， 盈利能力有所提升。 2020 上半年公司销售费用率达 11.79%，同比减少 1.74pct，其中 Q2 达 11.51%，同比减少 1.70pct，销售费用率的下降主要系公司广告促销费用的下降。 管理费用保持平稳，2020 上半年公司管理费用率达 6%，其中 Q2 达 6.63%， 同比略有下降； 盈利能力上， 2020 上半年公司实现毛利率 32.23%，同比增长 0.41%，其中二季度实现毛利率 32.34%，同比环比基本平稳；毛利率稳步提升、 费用率略有下降， H1 实现净利率 12.86%，同比上升 1.69%， Q2 实现净利率 12.77%，同比上升 1.47%。
　　小洽 IP 持续造势，电商渠道快速发展。 公司 2020H1 电商渠道营收占比约为 11.6%， 较去年同期增长 25.28%。 2020 年 7 月，公司电商 IP——太空人“小洽”正式出道，新零售的品牌推广模式让公司将传统产品和新型电商渠道结合，产品的年轻化、潮流化顺应了线上消费人群偏年轻化的特性。电商收入中坚果占比权重比较大，电商 IP 的发布有助于整个坚果产业链的战略布局。盈利能力上，目前电商渠道毛利率逐步提升， 2019 年和 2020H1毛利率分别较前期增长 2.16pct 和 2.69pct。随着电商渠道营收占比逐步提升，规模效应逐步体现，我们预计公司未来盈利能力或增强。
　　盈利预测： 2020 年上半年营收和净利润皆符合预期， 维持前次预测， 预计公司 2020-2022 年实现营收 55.75 /65.46 /76.17 亿元，同比增长 15.25%/17.42% /16.35%，实现归母净利润 7.76/9.14/10.95 亿元，同比增长28.51%/17.88%/19.72%， EPS 为 1.53/1.80/2.16 元，根据可比公司 2021 年PE 估值平均水平 48X， 给予公司 2021 年 40X 估值，对应目标价 72 元， 上涨空间 13%（较 2020 年 8 月 10 日收盘价 64 元）， 维持 “增持” 评级。
　　风险提示： 原材料成本波动、坚果竞争恶化、新品渠道拓展不及预期