华泰证券-信号与噪声系列之一百八十一期：波动率上升后风格或进一步再平衡-200809

　　核心观点：市场波动率上升后风格或进一步再平衡
　　8月以来市场的波动率显著提升，反映市场分歧加大，我们认为后续市场预期再次走向一致过程或使风格进一步偏向价值股。政策导向方面，央行二季度的货币政策再次明确跨周期调节，我们认为实际是给未来“十四五”预留政策空间，在此基础上，A股市场慢牛基础或更加扎实。中美关系方面，美国的“清洁网络”计划意味着美国信息技术全面去中国化，而我国需要重点防范美国对我国信息技术产业的制裁升级，但我们认为在悲观假设下即使中美科技完全脱钩，或反而加速我国信息生态的重构。我们维持有“牛”但无“快牛”的判断，配置“内循环”相关板块。
　　市场结构：短期市场波动率提升，或进一步促进风格再平衡
　　8月以来第一周，受中美等外部因素扰动，市场指数波动率显著上升，预示市场分歧加大，而市场结构进一步呈现再平衡的状态，具体表现为：1）行业风格的再平衡：相对低估值的顺周期板块全面跑赢高估值分位的消费和科技；2）弱势指数补涨和风格扩散：今年总体表现较弱的中证1000指数明显跑赢表现较强的创业板50指数。我们认为在货基以及美债利率低位的条件下，当前公募与北上增量资金主导的市场逻辑并未打破，借鉴14-15年牛市的经验，在市场波动率显著提升后，市场预期从分歧再走向一致过程中增量资金配置或再平衡，市场风格短期或进一步偏向价值股。
　　政策导向：货币政策强调跨周期调节，慢牛基础或更加扎实
　　8月6日，央行发布的2020年第二季度货币政策执行报告在两方面做了进一步明确：1）推动金融体系向企业合理让利；2）完善跨周期设计和调节。我们认为下半年货币政策虽然总体宽松，但边际上定力将进一步增强，货币政策的核心转变为“防长期风险和当下稳增长”间的均衡。与此同时，我国将于2021年开始实施“十四五”规划，当前正在研究制定中，在报告强调继续坚持不将房地产作为短期政策刺激的手段的条件下，制造业部门的扶持或是规划的重要方向之一，我们认为跨周期调节实际是给未来预留政策空间，在此基础上，A股市场慢牛的基础有望更加扎实。
　　中美关系：中美信息争端加剧，或加速我国信息生态的重构
　　8月5日，美国记者会上重提“清洁网络”计划，共有5项措施来“保护美国的电信运营商网络和基础设施”，核心是美国信息技术的“去中国化”，这是中美在科技领域争端的进一步升级，对应的，我们认为未来我国需要重点防范美国对我国信息技术产业的制裁升级。当前我国的信息技术的生态底层依然是以美国科技龙头公司为主导，我们认为我国在制造业和信息技术领域，虽然技术并非顶尖，但产业链覆盖大而全，同时我国拥有广阔的市场空间、工程师红利、举国体制的制度优越性等三大优势，在悲观假设下即使中美科技完全脱钩，或反而加速我国信息生态的重构。
　　行业配置：慢牛基础更加扎实，价值股风格或进一步明确
　　当前中美信息争端升级等外部因素扰动导致短期市场波动加大，但我们认为即使在中美科技完全脱钩的悲观假设下，我国依然具备重构信息技术生态的能力，因此对市场中长期无需悲观。二季度央行货币政策执行报告进一步明确跨周期调节，为未来预留政策空间，在此基础上中长期的慢牛基础或更扎实。在公募和北上增量资金主导的市场下，当市场波动率显著提升后，后续市场或配置再平衡进一步偏向价值股。行业配置继续关注价值股估值修复，继续推荐金融股、地产竣工链、泛科技中与经济周期（居民购买能力和企业IT资本开支能力）相关性更高的电动车、工业互联网等。
　　风险提示：国内和海外疫情反弹风险；中美关系压力显著增大；灾害天气超预期。