东吴证券-恩捷股份-002812-拟收购纽米科技，龙头优势再加强-200810

　　恩捷股份(002812)
　　事件：公司拟使用自有及自筹资金以公开竞价方式购买纽米科技15,936万股，占总股本54.76%，同时将对标的公司欠云天化系（债权人）的款项做妥善安排。
　　纽米产能利用率偏低影响盈利：纽米科技19年底净资产2.75亿，另外19年底其他应付款7.82亿，主要为向云天化集团拆借的长短期借款。19年收入1.37亿，净亏损2.21亿，毛利率从17年的34.85%下降到19年的-22.44%，主要原因是装置检修及生产订单不饱和等因素影响，昆明纽米与重庆纽米停车损失较大。
　　纽米湿法市占率3%，主攻3C和二轮车市场。纽米19年出货7700万平，行业市占率2%，其中湿法出货6800万平（市占率3.4%），干法出货900万平。产能方面，纽米目前湿法4条线产能1.3亿平，另有3条产线产能1.5亿平已经完成46%的投资，湿法主要在重庆基地；干法主要在昆明基地，2条线对应产能6000万平/年。19年纽米科技前五大客户包括珠光宇（占23%）、LG化学（南京，占20%）、锂威（份额17%）、宁波维科电池、江西赣锋电池公司，前五大合计占比75%，主要覆盖3C、电动工具、电动自行车。
　　动力+消费齐发力，行业集中度提升，龙头优势再强化。恩捷此次收购主要是为了拓展3C消费及二轮车市场产品布局，进而优化竞争格局，若完成收购，恩捷在国内隔膜市占率进一步提升至55%以上。此前恩捷收购苏州捷力转型中高端消费市场，成功进入ATL和LG化学供应链，此次纽米科技隔膜设备也采购自制钢所，双方设备架构相通，恩捷有望迅速完成技术渗透，进一步攻克3C、二轮车等市场。
　　8月排产新高+海外涂覆比例提升，布局一体化产线成本有望下降。公司8月排产预计在1.1亿平/月，环比提升20%以上，单月排产历史新高（含捷力），全年出货预期12亿平左右，同比增长45%。其中海外上半年出货1亿平左右，全年出货预计3亿平以上，同比翻倍以上。另外下半年LG供货中涂覆比例提升，产品均价提升，有望平滑国内价格下降。同时公司积极布局基膜+涂覆一体化产线研发，省去环节材料和人力损耗，将有效降低成本。
　　投资建议：我们预计公司2020-2022年预计归母净利10.6/15.0/20.3亿，同比增长25%/41%/35%，对应PE为63x/45x/33x，给予21年50倍PE，目标价93元，维持“买入”评级。
　　风险提示：销量低于预期，政策低于预期