西南证券-凯莱英-002821-业绩高速增长，长期发展值得期待-200809

　　凯莱英(002821)
　　事件：公司公布2020年中报，2020年上半年实现营业收入12.7亿元，同比增长15.8%，实现归母净利润3.2亿元，同比增长37.6%，EPS为1.38元。
　　业绩高速增长，毛利率提升显著。2020Q2实现营业收入7.9亿元，同比增长28%，环比增长66%；扣非净利润1.8亿元，同比增长50.3%，环比增长96.7%，二季度业绩增长加速。2020H1毛利率为48.6%，同比增长4.4pp，其中国内业务毛利率提高24.3%，毛利率的提升与公司产能利用率提升以及国内业务盈利能力提升有较大关系。2020H1临床阶段收入同比增长33%，商业化阶段收入同比增长58%，技术服务收入同比增长9%，核心业务继续保持了快速增长。
　　持续受益产能转移，客户数量和项目数量快速增长。2020H1公司共计完成303个项目，其中商业化阶段项目24个，临床阶段项目100个（其中临床Ⅲ期23个），技术服务项目179个，在商业化阶段项目方面，新增欧美跨国药企商业化项目3个，部分海外大客户目前订单规模相较2019年已实现翻倍增长。预计随着公司研发和生产能力的快速提升，订单承接能力的持续提高，各阶段项目数量有望继续保持快速增长。
　　受益国内创新药崛起，国内CDMO业务进入收获期。2020H1公司国内业务收入达到1.4亿元，同比增长138%。公司的首个MAH项目再鼎医药的尼拉帕利已经进入商业化阶段，同时，国内NDA项目在手订单达到20个，预计随着NDA项目的逐步进入商业化阶段，公司的国内CDMO业务收入有望继续保持高速增长，盈利能力也有望持续提升。
　　激励逐步常态化，长期发展动力强劲。2020H1公司推出第四轮股权激励计划，持续的股权激励对提升员工积极性、保留和吸引人才具有重要意义，有利于公司长期发展。从本次解锁条件来看，2020年、2021年和2022年三年复合增速在20%以上，解锁条件相对较高，体现公司对未来保持业绩快速增长充满信心。
　　盈利预测与评级。公司作为小分子CDMO行业龙头，核心竞争力突出，有望持续超越行业，实现快速成长。我们预计2020-2022年归母净利润分别为7.4亿元、9.5亿元和12.1亿元，EPS分别为3.19元、4.11元和5.24元，对应当前股价估值分别为68倍、53倍和41倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：商业化订单不及预期；临床阶段项目订单不及预期。