中信证券-乳制品行业跟踪报告：布局上游&加固壁垒，持续推荐伊利&蒙牛-200803

1. 双龙头积极布局上游奶源，短期看预计能有效确保高景气下的较快增长；长期看预计亦支撑高端升级&中信证券稳健增长，确认其长期领先地位。

2. 疫情得到稳乳制品行业跟踪报告妥控制后板块景气旺盛&竞争放缓，双龙头经营向上，中报均超原先预期。

3. 展望未来，布局上游&加固壁垒行业景气&竞争放缓趋势望延续，强烈看好双龙头较低估值基础上高确定性投资机会，维持“买入”评级。

4. ▍伊利&蒙牛积极布局上游，各自规模化牧持续推荐伊利&蒙牛场集群进一步扩张。

5. 上周双龙头先后入股上游领先牧场：①伊利全资子公司认购中地乳业16.6%股权，成为主要股东；②蒙牛全资子公司认购中国圣牧14.5%股权，共计持有17.8%股权中信证券，成为单一最大股东。

6. 近年来伊利&蒙牛不断加强对上游的控制乳制品行业跟踪报告，搭建独占的牧场资源，已经形成各自的奶源体系。

7. 目前伊利旗下拥有优然牧业、赛科星以及中地乳业等规模化牧场，蒙牛旗下拥有现代牧业、中国圣牧、富源布局上游&加固壁垒牧业等牧场集群。

8. ▍伊利&蒙牛积极的上游策略，有效支撑短期高景气下的较快增长、长期持续推荐伊利&蒙牛高端升级&稳健增长。

9. “得奶源者得天下”：①短期看，疫情得到稳妥中信证券控制后原奶需求旺盛，供给由于中小牧场退出、扩产计划延后提升速度放缓，原奶行业4月后重回紧供给状态，后续进入中秋/国庆旺季，缺奶更加严重。

10. 龙头积极抢奶，有效支撑短乳制品行业跟踪报告期高景气下收入较快增长。

11. ②中期看，预计本轮原奶向上趋势不变，原奶周期将在2021布局上游&加固壁垒年底&2022H1见顶，较为缺奶的状态至少延续至2021年。

12. ③长期看，预计乳品行业维持稳健增长，高端占比望持续提升，优持续推荐伊利&蒙牛质奶源如有机奶等是未来最为稀缺的战略资源，双龙头未雨绸缪、目光长远，长期领先的确定性加强。

13. 中信证券▍6月液奶行业增长放缓、判断7月回升，景气维持，龙头表现持续优异。

14. 跟踪显示，6月液奶K乳制品行业跟踪报告A渠道增长有所放缓。

15. 随着乳制品低线下沉&疫情得到稳妥控制后线上崛起，线下KA渠道表布局上游&加固壁垒现并不完全反映整体表现，6月综合表现依然较好。

16. 持续推荐伊利&蒙牛同时根据近期渠道调研，7月乳制品KA渠道环比/同比均有改善，疫情得到稳妥控制后行业景气维持高位。

17. 公司方面，今年以来伊利&蒙牛表现持续优于全行业，1-6月累计市占率约33%/26%，同增0.8Pct/0.5Pct，双龙头凭借品牌、渠道以及原奶等综中信证券合优势，持续抢占市场份额。

18. ▍乳制品行业跟踪报告判断2020H2及2021年行业景气&竞争放缓趋势延续，强烈看好乳业双雄高确定性投资机会。

19. 疫情得到稳妥控制后受益健康消费诉求提升，乳制品板块景气迅速复苏&竞争放缓，下游双龙头均有优秀表现，中报均布局上游&加固壁垒超原先预期。

20. 展望未来，2持续推荐伊利&蒙牛020H2：高景气保障双龙头稳健向上收入增长；疫情中乳制品企业费投力度大，预计H2双龙头费用空间有限，竞争放缓确定性强，利润弹性显现。

21. 2021&2022望继续释放业绩：①2020年疫情黑中信证券天鹅下较低的收入/利润基数，2021年春节较2020年延后18天；②预期2021年底或2022H1原奶价格逐步见顶趋稳，公司望在奶价增速放缓、逐渐趋向平稳过程中，复制上一轮周期，实现毛销差提升。

22. 目前伊利蒙牛估值处于较低水平，当下布局料将具有较为确乳制品行业跟踪报告定的收益。

23. 继续推荐布局上游&加固壁垒伊利股份、蒙牛乳业。

24. ▍风险因素：食持续推荐伊利&蒙牛品安全风险，行业景气度下降风险。

25. 双龙头竞争加剧中信证券风险。

26. ▍投资建乳制品行业跟踪报告议：景气恢复&竞争趋缓趋势均超预期，预计伊利Q2业绩增长乐观，维持伊利2020-2022年EPS预测为1.08元/1.33元/1.55元，维持“买入”评级。

27. 维持蒙牛2020-2布局上游&加固壁垒022年EPS预测为0.81元/1.27元/1.43元，维持“买入”评级。