华泰证券-迈为股份-300751-业绩符合预期，毛利率或探底回升-191026

　　迈为股份(300751)
　　业绩符合预期，毛利率或探底回升
　　公司发布2019年三季报，1-9月实现营收10.22亿元/+76.1%，归母净利润1.84亿元/+30.5%，扣非后1.67亿元/+21.3%，业绩符合预期。验收节奏符合预期，在手订单大幅增长。毛利率继续承压，中长期有望回升。维持盈利预测，预计19-21年EPS为4.93/7.11/8.93元，PE为28/19/15倍。调整目标价至152.98~167.78元，对应19年PE估值31~34倍，维持“增持”评级。
　　验收节奏符合预期，在手订单大幅增长
　　19年1-9月收入大幅增长，得益于订单验收的增长。从营业成本与发出商品的关系来看，我们判断1-9月验收订单规模约为18年末发出商品的60%~70%，订单验收节奏基本符合预期。在手及新增订单均大幅增长，9月末存货/预收款项分别为20.2/11.6亿元，较年初分别上升57%/32%。根据公司的销售模式，预收款项约为在手订单的30%左右（18年6月末数据），我们判断19年9月末在手订单充足，不考虑后续新订单即可支撑未来1-2年业绩的成长。
　　毛利率继续承压，中长期有望回升
　　19年1-9月毛利率为31.8%/-9.1pct，19Q3单季毛利率再次下探至31.0%，自17Q4开始已连续7个季度环比下滑。公司盈利水平短期内恐继续承压，主要原因有：1）成套设备中外协设备占比上升与单机数量增加，导致整线成本上升；2）光伏行业降本增效，公司产品性能大幅提升，但每条线的均价未相应大涨；3）激光等新产品以性价比攻占市场，在手订单毛利率偏低。中长期盈利水平有望回升，或将取决于：1）低毛利率订单逐渐消化；2）研发投入加大后，产品性能优化，以获得较高溢价；3）采购规模上升，降低平均成本。
　　维持盈利预测及“增持”评级
　　预计公司19-21年归母净利润为2.57/3.70/4.65亿元，对应EPS为4.93/7.11/8.93元，PE为28/19/15倍。公司竞争优势显著，受益于光伏行业降本增效与电池技术更新迭代，订单持续性强。可比公司2019年PE平均值为27.7倍，考虑到公司盈利能力持续承压，调整公司2019年PE估值至31~34倍（原值33~37倍），相对可比公司溢价率为12%~23%（原值为30%~45%），对应目标价152.98~167.78元，维持“增持”评级。
　　风险提示：光伏行业景气度大幅下滑；产业政策变化超出预期；市场竞争加剧；全球贸易环境恶化；技术替代风险；毛利率回升不及预期。