华泰证券-长海股份-300196-盈利能力逆势提升，报表质量优异-191027

　　长海股份(300196)
　　Q3业绩符合预期，盈利能力逆势提升，主业造血能力优异
　　公司前三季度实现收入/归母净利润16.7/2.3亿，同比+5%/21%，扣非归母净利润2.2亿，同比+25%；19Q3实现收入/归母净利润5.8/0.89亿，同比-2.3%/+2.7%，扣非归母净利润0.84亿，同比+3.0%，位于预告中值偏上。根据卓创资讯，Q3粗砂价格环比加速下跌，全球经济及汽车销量等不景气导致短切毡产品价格承压，但受益于18年冷修技改带来的成本下降，公司Q3毛利率同比+2.9pct。19年前三季度实现经营性现金净流入2.3亿元，同比+36%，主业造血能力优异，资产负债表稳健，维持19-21年EPS预测0.73/0.82/0.96元，维持目标价10.22-11.68元，维持“买入”评级。
　　技改带动成本下降，利润率逆势提升
　　公司Q3收入同比下滑2.3%，我们认为主要源于下游汽车等不景气，导致公司短切毡产品价格与销量承压，同时受玻纤阶段性供需失衡影响，粗砂价格Q3加速探底，但公司湿法薄毡产品价格基本稳定。Q3整体毛利率为29.7%，在行业盈利能力下滑背景下实现同比提升2.9pct，因公司18年两条池窑技改完成带动成本大幅下降。公司Q3期间费用率同比提升2.3pct，其中销售/管理（含研发）/财务费用率同比分别+0.1/+1.2/+1.0pct，其中财务费用率上升主要因为公司汇兑收益同比减少约800万，占19Q3收入的1.4%，公司19Q3实际利息收入大于利息支出，最终实现净利润率15.3%。
　　Q3经营性现金流继续改善，报表质量进一步优化
　　19年前三季度公司经营性现金净流入2.3亿，同比增35.6%，其中Q3单季度经营性现金净流入1.2亿，同比增167.8%，经营性现金流大幅改善，主要因公司收现比提升同时付现比大幅下降，公司Q3收现比80.5%，同比增加3.1pct，付现比62.0%，同比减少11.7pct。因长海的产品结构实现全产业链覆盖，同时制品在玻纤产业链中处于中下游，和上游玻纤原生产纱企业相比，资产属性较轻，自由现金流创造能力突出，公司在三季度继续偿还短期借款，截至三季度末，公司资产负债率仅为15.6%，账面仅有短期借款0.76亿元，净现金达5.5亿元，报表质量进一步优化。
　　维持盈利预测，维持“买入”评级
　　公司拥有以玻纤纱、玻纤制品及玻纤复合材料为主的纵向产业链，随着18年玻纤池窑技改完成，19年成本改善幅度明显，我们认为玻纤行业目前中小企业普遍亏损，价格继续向下空间限，20年有望实现供需再平衡，长期玻纤及制品需求仍将稳健增长，同时公司将稳步推进湿法薄毡/树脂/玻纤纱等产能扩张，业绩有望稳健增长。维持19-21年EPS预测0.73/0.82/0.96元，我们认为当前公司的成本优势+较高端的产品结构+稳健的报表质量并未在估值上得到充分反映，参考19年可比公司15.8xPE，维持目标价10.22~11.68元（14-16x2019目标PE），维持“买入”评级。
　　风险提示：玻纤产品价格下滑超预期；募投项目运行效益不及预期。