招商证券-广和通-300638-业绩超市场预期，PC模块需求加速爆发-200801

　　广和通(300638)
　　事件：公司7月31日晚发布2020年半年度报告，公司实现营业收入12.66亿元，同比上升47.42%；归属上市公司股东的净利润1.38亿元，同比上升70.78%；归属上市公司股东的扣除非经常性损益净利润1.26亿元，同比上升76.10%；2020年上半年公司实现EPS（基本）0.58元，业绩超市场预期。
　　评论：
　　1、公司业绩超市场预期，下半年PC模块需求仍有望保持快速增长
　　根据公司公告，2020年上半年公司营业收入和净利润分别为12.66亿元和1.38亿元，同比分别增长47.42%和70.78%，创历史新高，大超市场预期。其中，二季度单季度营业收入和净利润分别为7.45亿元和8557.56万元，同比分别增长67.86%和103.10%，环比分别增长43.0%和64.4%，单季度业绩亦创下历史新高。近年来公司海外业务比重逐步上升，报告期内公司海外收入占比已达到50%以上。公司2020年上半年以及二季度单季业绩均创历史新高，主要由于在新冠疫情爆发后，公司积极组织安全复工复产，产能迅速恢复；且海外PC模块市场需求旺盛，同比出现大幅提升，带动公司整体收入保持快速增长。
　　2、公司产品结构调整，单季度毛利率创近三年新高
　　产品结构改善，公司毛利率进一步提升，单季度毛利率创近三年新高。2020年第一、二季度公司毛利率分别达到28.49%和28.34%，同比提升2.22个百分点和0.47个百分点。公司毛利率同比改善主要受益于产品结构的优化。在疫情冲击下，远程办公以及在线教育需求大幅增长，海外PC模块市场需求旺盛，PC模块收入占比有所提升。由于PC模块市场进入壁垒较高且主要在海外市场进行销售，广和通在该市场具有显著的先发优势并已占据主要份额，PC模块的销售毛利率高于其他应用领域，产品结构的优化带动公司上半年整体毛利率提升。
　　我们预计下半年PC模块需求量仍大概率保持高景气，车联网等其他应用场景需求也将逐步回暖，叠加公司LTECAT1模组、WiFi6模组以及其他新产品的批量出货，公司全年收入及业绩有望保持高增。
　　3、公司费用管控得当，持续的研发投入为长期发展奠定基础
　　费用方面，2020年上半年，公司综合费用率（销售+管理+研发+财务）为17.47%，同比提升0.08个百分点。其中，销售费用同比上升33.83%，销售费用率3.64%，同比下降0.37个百分点。管理费用同比增加69.27%，管理费用率3.01%，同比提升0.39个百分点，主要是收购SierraWireless车载前装业务项目产生的相关咨询费用增加。财务费用同比增加26.77%，财务费用率0.42%，同比下降0.06个百分点，财务费用增加主要系汇兑损益影响。
　　研发费用1.32亿元，同比增加49.20%，研发费用率10.40%，同比提升0.12个百分点。截至6月30日，公司员工总人数为1058人，其中研发人员占比达到60%以上。公司持续加大研发，主要聚焦5G模组、LTECAT1模组以及Wi-Fi6无线通信模组的开发以及市场探索。
　　4、在手及预期订单旺盛，公司存货增加，二季度现金流有所下降
　　2020年上半年实现经营活动产生的现金流量净额7933.23万元，同比下降63.94%，其中，第一、二季度产生的经营性现金流净额分别为4700.45万元和3232.77万元，主要由于公司销售规模增加及为应对新冠疫情备货增加。公司存货与期初相比提升119.42%，增加2.12亿元至3.90亿元；应收账款与期初相比提升29.85%，增加1.63亿元至7.11亿元；资产负债率从年初的36.55%提升至48.35%。
　　5、深耕消费电子领域，PC模组先发优势有望延续
　　前期公司主要深耕消费电子领域（PC/平板/电子书等），盈利水平维持高于行业平均。疫情推动远程办公需求，今年上半年PC模组出货量同比高增。目前公司PC模组业务主要集中在海外市场，细分行业壁垒更高、客户粘性较强，公司毛利率水平领先业内同行。公司始终坚持围绕大客户战略，在MI领域拓展了亚马逊、惠普、联想、戴尔等大型客户，市场占有率近半。目前PC模组内置率仍不足5%，经过4G时期互联网普及，加之流量成本持续下降，PC端对移动网络“随时随地随用”的需求逐步显现。在5G时期，5G模组在PC、平板电脑的内置率有望进一步提升。与海外竞争者相比，公司在成本、服务上兼具优势；与国内同行相比，公司在PC领域具有多年经验积累，且与行业客户保持了良好的合作关系，未来随着国内移动办公等市场逐步兴起，国内PC内置模组的需求将得到挖掘，整体市场空间将被打开，公司有望实现份额和收入的持续提升。
　　我们认为，广和通在5G时代仍将保持在PC细分市场的优势地位，未来细分市场需求有望打开，公司MI业务发展可期。目前公司已与联想、惠普等PC品牌商签订了框架合作协议，基于其PC产品进行多轮次的移动互联网超高速通信模块研发，并为其提供持续的产品供给，行业中长期需求得到确认。
　　6、从PC到车联网，公司始终坚持精选赛道理念
　　SierraWireless在车载前装模块领域品牌认可度高，与海外整车厂具有长期合作关系。参股公司锐凌无线全资子公司已于2020年7月24日与Sierra Wireless,Inc及其子公司签署了《资产收购协议》及相关附件。Sierra Wireless是全球领先的无线通信模组供应商，在嵌入式车载前装蜂窝模块领域深耕多年，车载前装通信模块安装量在全球位居前列。此次收购完成后，公司将获得车载前装嵌入式蜂窝模块产品的设计、研发、生产、测试、市场、支持和销售业务相关的资产、负债，以及包括VW（大众集团）、PSA（标致雪铁龙集团）及FCA（菲亚特克莱斯勒汽车公司）等全球知名整车厂在内的终端客户资源。
　　广和通收购Sierra Wireless车载前装模块业务与公司在车联网领域的现有布局相契合，将加强公司在车联网领域的整体实力。2018年8月，广和通成立全资子公司远驰科技，积极拓展车规级通信模组业务，加强车联网产业布局。目前公司车载模组主要面向国产车载市场，与多家头部车厂已开展合作，2020年开始将逐步上量。海外整车厂对技术要求更加严苛，且资质认证周期较长（~3年），目前国内模组厂商的车载模块业务仍主要面向国内整车市场需求，此次广和通收购Sierra Wireless车载前装蜂窝通信模块业务线，有望借助Sierra Wireless在车规级模组的技术、品牌以及渠道积累，率先加速进军全球车联网市场。
　　7、精选“双赛道”的全球模组领军企业，维持“强烈推荐-A”评级公司精选消费电子+车联网两大赛道，在消费电子领域具有显著领先优势，受益于PC模组需求爆发，公司全年业绩有望保持高增。此外，公司借助收购Sierra Wireless车载前装蜂窝模组业务加速车联网业务的全球化布局，公司收入结构更加均衡。短期来看，疫情催化下PC模组内置率有望加速提升；公司车载业务今年开始逐步上量，收购完成后协同效应有望逐步显现。从全年甚至更长维度来看，物联网行业大趋势向好，连接数仍处于高速增长区间，公司作为领军企业，有望与产业链共享物联网时代红利，保持业绩高速发展，盈利能力领先同行。上调公司盈利预测，预计公司2020-2022年归母净利润分别为2.97亿元、3.88亿元、5.03亿元（暂不考虑收购资产影响），对应2020-2022年PE分别为55.2、42.3和32.6倍，维持“强烈推荐-A”评级。
　　风险提示：收购交易失败、标的业务整合不及预期、PC模块需求下滑、公司市场拓展不及预期、市场竞争加剧。