华创证券-鸿路钢构-002541-2020年中报点评：费用下降凸显管理能力，龙头壁垒高筑-200731

　　鸿路钢构(002541)
　　鸿路钢构公布2020年中报：公司20H1实现营业收入50.11亿元，同比+4.85%，营业利润26.38亿元，同比+64.37%，归母净利润1.89亿元，同比+11.49%。
　　评论：
　　业绩增长符合预期，单吨费用下降打开利润空间：公司20H1实现营收50.11亿元，同比+4.85%，营业利润26.38亿元，同比+64.37%，归母净利1.89亿元，同比+11.49%。其中，Q2营收、归母净利同比各+37%、+44%。分业务类型看，公司钢构加工业务实现收入39.57亿元，同比+8.59%，装配式7.54亿元，同比+11.95%。公司20H1钢构产量95.25万吨，同比+16.22%，我们测算单吨收入、单吨毛利、单吨费用、单吨利润各为4154.33元/470.27元/213.06元/143.83元，同比各-292元/+52元/-73元/+16元。（注：根据钢构加工业务收入、毛利计算）
　　Q2新签订单大增40%，材料订单占比继续提升：公司上半年新签订单76.25亿元，同比+9.55%，其中Q2新签订单48.95亿元，同比+40.06%。分类型看，公司上半年新签材料订单75.52亿元，同比+26.18%，占订单总额99%，19Q3以来，公司材料订单占比始终在97%以上，占据绝对主业；新签工程订单0.73亿元，同比-9.25%，占订单总额仅1%。
　　期间费用全面下降凸显管理能力：公司20H1综合毛利率13.90%，同比+1.59pp，分业务类型看，轻钢业务毛利率较低，约8.16%，其他主业均在11%~14%之间，且绝大多数高于去年同期。期间费率5.14%，同比-1.31%，其中销售费率、管理费率、财务费率同比各-0.26pp、-0.58pp、-0.47pp。净利率3.77%，同比+0.23pp。经营性现金流净额1.63亿元，同比-2.60亿元，同比流出较多，我们认为可能系公司业务扩张，采购支出较多所致，收现比103.55%，同比+9.83pp，回款较好。应收账款周转率、存货周转率各为2.99次、0.99次，同比各+0.08次、-0.17次。ROE与上年同期持平，仍为3.77%。
　　竞争壁垒逐渐高筑，龙头地位稳固：1）公司通过完善配套工厂、打造一站式采购平台、规模化生产、重视智能制造等措施紧抓成本管控，单吨费用连续两年大幅下降，扩大盈利空间；2）公司目标2021年底实现400万吨年产能，增强对上下游议价能力，稳固龙头地位；3）管理能力构筑更高壁垒，经过三年的十大基地运营经验，公司已形成成熟的钢结构生产管理体系，突破管理半径限制。
　　盈利预测及评级：我们维持预计公司2020-2022年EPS分别为1.36元、1.76元、2.14元/股，对应PE为31x、24x、20x。我们认为随着装配式行业的快速发展，钢构件的市场空间将会被进一步打开，公司目前市占率不足5%，未来仍有较大提升空间，成长性优异，给予2021年25倍估值，目标价44.0元，维持“强推”评级。
　　风险提示：疫情扩散超预期，产能利用率不达预期，原材料价格剧烈波动。