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东方证券-贵州茅台-600519-直营占比提升叠加非标放量,吨价提振仍在途中-200729

上传日期:2020-07-30 09:41:00  研报作者:叶书怀,蔡琪  分享者:axu4433   收藏研报

【研究报告内容】


  贵州茅台(600519)
  高端龙头稳健增长,业绩符合目标进度。公司发布2020年中报,20H1实现营业总收入456.34亿元,同比增长10.84%;实现归母净利润226.02亿元,同比增长13.29%,收入利润增速符合公司双位数增长的目标指引。其中,20Q2实现营业收入203.36亿元,同比增长8.79%;实现归母净利润95.08亿元,同比增长8.92%。
  核心观点
  直营投放比重提升,渠道红利渐次释放。分产品看,上半年公司茅台酒、系列酒分别实现收入392.61亿元(+12.84%)、46.50亿元(-0.1%)。分量价看,我们认为公司收入增长主要由吨价提升贡献,直营加大投放、非标占比提升带动了茅台酒均价上移。从预收款看,公司上半年末合同负债为94.64亿元,环比一季度增加25.55亿元。从渠道梳理看,公司上半年减少酱香系列酒经销商293家,报告期末国内经销商剩余2,051家,营销网络布局持续优化。20H1公司直销渠道收入51.53亿元,同比增长221.63%,占比达到11.73%(+7.7pct),主要系公司新签16家区域KA卖场、4家酒类垂直电商和2家烟草零售连锁所致。我们认为直营渠道放量有利于提升吨价,扁平化改革也将增强茅台的市场调控能力。
  财务指标保持稳健,费率下降增厚盈利。公司20H1毛利率同比略降0.41pct至91.46%,广告宣传及市场拓展费用下降带动销售费用率降低2.28pct至2.55%,管理费用率(含研发费用)下降0.23pct至6.62%。受益于期间费用率的下降,公司净利率同比提升0.95pct至52.43%。
  双位数增速确定性强,批价仍在震荡上行途中。茅台酒的市场需求受疫情冲击较小,我们认为随着疫情缓解、经济复苏、宴会礼品市场回暖,全年双位数以上增长无忧。直营占比提升+非标占比提升有望进一步拉升吨价,看好公司增长的持续性和稳定性。
  财务预测与投资建议:考虑到疫情的影响,小幅调整公司20-22年每股收益分别预测为37.21、44.36、50.86元(原20-22年预测分别为37.22、44.37、50.87元)。结合可比公司估值,给予公司20年48倍市盈率,对应目标价为1786.08元,维持买入评级。
  风险提示:基酒产能不足的风险、社会库存增多风险、环境恶化风险。
 报告详细内容请查阅原报告附件
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