东方证券-昭衍新药-603127-安评业务高速成长，早期临床积极推进-200508

　　核心观点
　　业绩增长超预期，内生表现出色。近日，公司陆续发布了年报和一季报，19年营收和净利润分别同比增长56.4%和64.6%，超过市场和我们的预期；20年一季度，公司营收和净利润分别同比增长107.9%和59.0%，依然保持高速增长。即使扣除掉Biomere的并表贡献，公司20Q1内生净利润增速也在35%以上，表现出色。另外，公司一季度财务指标也有所好转，包括经营性现金流、应收账款和存货等指标。
　　 “订单充沛+产能扩张”共促临床前业务高速成长。据披露，截至公司19年末在手订单约为10.4亿元，较前一年同比增加约30%。另外，公司19年新签订单合同额较前一年增长超过50%，反映出临床前业务（安评为主）订单情况良好。产能方面，公司新投入的3号楼和7号楼在19年7月正式投入使用，考虑到安评项目周期一般在6-9个月左右，所以新产能在2019年底开始进入结算周期，将会有力支撑安评业务20-21年的快速增长。从中长期来看，公司新建的重庆和广州基地将会提供新的增长空间。
　　以安评业务为主体，打造综合型服务CRO。公司的战略是：以生物药为核心，在GLP业务全球化的基础上，围绕早期临床和生物药CRO/CMO打造综合型CRO。安评方面，国内两个新基地建设正在积极推进，开始尝试开拓国际市场（并购Biomere）；早期临床业务：临床基地建设顺利，CRO团队有望在今年上半年得到完善，中心实验室已投入使用。我们认为，随着早期临床业务的完善，公司最终有望成为国内临床前综合型CRO。
　　财务预测与投资建议
　　根据19年报和20年一季报，我们调整了安评业务增速，重新预测公司2020-2022年可实现归母净利润2.52/3.44/4.62亿元（原预测20-21年净利润为2.30/3.28亿元），对应EPS分别为1.57/2.14/2.87元。参考可比公司估值水平，给予2020年68倍市盈率，对应目标价为106.76元，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　如果国内CRO行业景气度下滑，公司安评业务成长将会受到影响。