国泰君安-石油与天然气行业：管道资产重估、气源商议价能力增强、管线开支重启，天然气改革拉开划时代序幕，管网出让落地奠定里程碑-200727

　　本报告导读：
　　管网公司方案落地有望催化管道资产重估、带来上游气源商及下游城市燃气公司议价能力的增强、推动管线资本开支的重启。
　　摘要：
　　维持行业增持评级。管网公司方案落地，国家管网集团预计10月起正式运营。管网独立催化管道资产重估，重点推荐管道资产剥离带来价值提升的中国石油（601857.SH）、中国石化（600028.SH）；上游气源商议价能力增强，重点推荐天然气一体化龙头新奥股份（600803.SH），管线资本开支的重启，重点推荐中石油旗下的工程公司中油工程（600339.SH）。
　　管道资产重估，两桶油整体价值提升。过去国内长输管线资产存在于多元化上市公司体内，估值并不清晰，且由于预期资产剥离市场给予大幅折价。本次管网方案落地，中石油出售资产整体估值为1.21倍PB，中国石化相关管网资产整体估值为1.76倍PB，中石化天然气相关管网资产整体估值为1.21倍PB，中石化控股子公司冠德持有的渝济线整体估值为1.43倍PB。管网公司资产收购估值均超过1.2倍PB，好于市场1倍PB预期。管道资产出售增加中石油、中石化等公司当期效益，中国石油取得约1192.05亿元现金对价，预计可增加税前利润约458.24亿元；中国石化天然气公司、销售公司和冠德公司合计获得现金对价约526.55亿元，预计可增加中国石化税前利润约365.94亿元。交易资金用于偿还高成本债务，优化资产负债结构；投资项目，聚焦主业同时转型发展；回馈股东等。
　　长输管线独立，具备上游气源的企业议价能力增强。由于长输管线以往主要由三桶油建设运营，资源配置方面的瓶颈等因素，第三方气源进入长输管线有一定障碍，议价能力较弱。管网独立有望促进中游管道对于不同气源生产商的公平接入，城燃企业通过拓宽资源采购渠道保障已有市场的供应能力并加快提升市场占有率，同时城燃企业有机会更多地参与国家长输管道的投资和建设。在国内天然气消费高速增长和供需缺口的大背景下，上游气源商的议价能力有望大幅提升。
　　国家管网公司独立，长输管线资本开支重启。天然气管网建设空间大，根据《中长期油气管网规划》，2025年原油管道，成品油输油管道及天然气管道里程目标建成24万公里。2030年6000亿立方米天然气需求量对应管道里程也应提高到2030年的20万公里以上。管网独立有望推动管线资本开支的重启，长输管线的资本开支有望快速增长，利好管道局、钢管、管道密封设备企业等。
　　风险提示：交割推进、天然气市场化及管线资本开支低于预期。