长江证券-纺织品、服装与奢侈品行业：疫情改变了什么，从服装品牌集中关店说起-200726

　　本周专题
　　疫情期间实体服装门店零售额减少，同时多采用促销方式加大现金回流，短期盈利大幅受损。以月均零售额25万、毛利率40%、营业利润率8%的门店为例，零售额降幅超过25%或促销折扣水平提升12pct则当月盈利转负。考虑到疫情期间实体服装门店零售额减少与促销折扣水平提升多同步出现，预计阶段性经营压力更甚。
　　服装品牌集中闭店的表观影响是行业加速洗牌。一方面，外部零售环境恶化将加速市场化自然出清的进程，2011-2016年服装行业长周期调整阶段传统品牌集中走弱或者退出即是例证。另一方面，优质企业主动推进零售化改善，逆势提升市场份额。举例来看:具备终端强零售管理能力的安踏体育率先从调整中复苏，并基于多品牌、全渠道业务矩阵发展成为本土第一大运动鞋服公司；李宁借助“渠道复兴计划”构建了完善的零售模式，在产品、营销升级的基础上自2016年起复苏。
　　而关于服装品牌集中关店更深层次的讨论集中于中期渠道结构变迁，疫情加速了服装零售企业布局数字化零售、加强全渠道融合的进程。头部品牌基于前期数字化业务布局短期反应更迅速，在策略调整上也更及时。举例而言：疫情期间Nike借助数字化零售系统与消费者建立深度沟通，并提出CDA新计划，提升全渠道数字化消费占比目标至50%；Inditex新规划着力于全渠道布局，在优化门店结构、打造高质量大店的同时，计划在未来3年分别投资10亿欧元发力电商业务、17亿欧元打造全渠道零售体系。
　　疫情之下服装品牌集中关店，不仅加速了市场的自然出清，也推动了头部公司加快数字化业务布局、打通全渠道零售的进程。我们在2020年度中期策略《破晓》中提出，服装行业变革已至，全渠道运营将是品牌提升零售效率、驱动未来增长的核心。推荐具备强零售能力的头部企业安踏体育，以及零售能力改善的森马服饰、比音勒芬、地素时尚和太平鸟。
　　行业观点
　　国内零售恢复背景下，重点推荐兼具韧性和弹性的内需品种：（1）建议把握营运质量改善预期下，零售恢复支撑的头部服装品牌的估值修复，重点推荐安踏体育、森马服饰、比音勒芬和地素时尚，建议关注李宁、太平鸟、海澜之家、富安娜等；（2）电商仍为高景气赛道，在电商平台加速下沉、品牌端加速新零售布局的背景下，电商增速有望延续，重点推荐南极电商，建议关注开润股份；（3）考虑到纺企垂直一体化和海外布局优势越加凸显，中期建议配置超跌优质运动产业链龙头申洲国际、健盛集团。
　　风险提示
　　1. COVID-19持续致终端零售及制造环境恶化的风险；
　　2.原材料价格及汇率大幅波动的风险。