国盛证券-煤炭开采行业：整合提速，全面看多山西“国改”-200723

　　“国改”浪潮至，掘金山西正当时。6月30日，中央全面深化改革委员会第十四次会议审议通过了《国企改革三年行动方案（2020~2022年）》。该方案的出台意味着国企改革的目标、时间表、路线图进一步明确，将进一步加速国企改革，从规模到质量，特别是实际效益将进入一个新的阶段。年初至今，山西省国企改革已现加速迹象，接连组建“新焦煤集团”、“新建投集团”，表明山西省正瞄准深层次矛盾和关键环节，按照“根上改、制上破、治上立”的基本要求，进入全方位深化推进国资国企改革阶段。
　　山西“国改”势在必行，煤企首当其冲。国资国企改革是事关山西转型综改全局，事关山西国企长远健康发展的重大战略问题，作为煤炭大省，国有煤企改革是山西国资国企改革重点。
　　一方面，尽管山西省近年来持续进行产业结构调整，但高度依赖煤炭和能源的传统经济模式仍未发生实质改变，煤炭产业仍占据“半壁江山”，因此山西国企改革成效取决于煤企改革；
　　一方面，长期以来，山西省属煤企过度追求延伸产业链，贪大求全，普遍存在大而不强、全而不精等现象。
　　专业化兼并重组或是山西煤企改革的主要方向。“焦煤集团与山煤集团重组”、“成立潞安化工集团”是山西省首次对煤炭领域这一主导产业进行专业化重组尝试，为今后指明了方向。我们认为山西煤炭企业未来将按照分煤种、分业务进行专业化重组，板块化经营，打破原先煤企各自为政、产品重叠、互相竞争的格局。通过兼并重组，建立按煤种划分的专业化煤炭生产集团，实现强强联合，突出动力煤、无烟煤、炼焦煤三大资源品牌优势，达到“做强做优做大国有企业”和打造“国家能源战略基地”的改革要求，全面提升山西煤企在全国煤炭行业中的地位。
　　投资建议：关注资产注入及转型预期。资产注入方面，综合考虑企业集团内部资源按相近产业进行板块重组是大势所趋，且上市公司往往是省内细分领域龙头企业，以及提升资产证券化率的要求，最有可能成为跨集团资源整合的平台，可注入资产空间巨大，重点关注阳泉煤业、潞安环能、西山煤电、大同煤业。转型升级方面，考虑到山煤集团与焦煤集团合并后，山煤国际与西山煤电面临同业竞争问题，我们预计未来山煤国际或逐步剥离煤炭业务，向新能源领域转型，重点关注。
　　风险提示：山西国企改革进度不及预期，煤价大幅下跌