中信证券-中牧股份-600195-重大事项点评：乾元浩拟进行混改和员工持股，国企改革加速-200721

　　公司多个业务板块全面向上，此次乾元浩国企改革为公司践行双百行动的一环，预计后续整体经营效率、治理结构将有进一步改善。我们维持预计20/21/22年EPS为0.47/0.56/0.77元，维持“买入”评级。
　　▍事项：公司发布公告，其控股子公司乾元浩拟实施混合所有制改革，通过北京产权交易所公开征集投资方，引进战略投资者，并同步实施员工持股，战略投资者的持股比例将不超过25%，乾元浩员工的持股比例将不超过7%，我们对此点评如下：
　　▍乾元浩拟进行混改和员工持股，国企改革加速。2016年以来，公司从组织架构、人才选聘和激励上加大国企改革，此次乾元浩的改革系公司17年股权激励、18年保山厂改革以来又一力作。通过引进战略投资者和同步实施员工持股，可实现乾元浩直接融资（若以战略投资者、员工持股平台的增资比例上限作初步测算，乾元浩将募集资金约18574.92万元），支持公司禽苗业务运营发展，提升生物制品板块综合实力及市场影响力，进一步完善乾元浩激励机制和治理结构。同时，此次改革也将为公司下属其余子公司混改提供经验，推进公司更好落实双百行动，激发企业活力。改革后，公司仍对乾元浩拥有控制权（中牧及集团以及相关员工对乾元浩持股预计将从前60.75%股权下降至48.31%股权）
　　▍生物制品底部向上，禽苗竞争力进一步夯实。随着今年以来下游生猪存栏恢复、免疫意愿的恢复以及政采涨价，猪疫苗板块量价齐升。公司产品梯队丰富，大客户使用反馈良好，叠加后续猪双O+A疫苗的上市，我们预估后续猪疫苗板块稳步向上。禽苗上，受下游养禽量增带动，上半年行业各大公司均保持较好增长。而混改的实施将助力乾元浩进一步突破过往局限（如市场苗占比较低、生产运营成本高、历史包袱重、企业员工动力不足等问题），我们预计公司后续禽苗盈利能力有望实现较大增长，2019年乾元浩净利率仅9.61%（同行上市公司禽苗净利率可达15%以上）。
　　▍其余业务稳步向上。受生猪存栏恢复、胜利生物出口带动、安达复产等影响，预估2020年化药板块收入将全面改善。公司亦不断通过研发替代性新品、提高工艺和管理来提升化药板块的盈利水平。此外，饲料板块公司持续受益养禽量增和多维价格景气。
　　▍风险：产能恢复不及预期，产品竞争加剧，非瘟疫苗进展不及预期。
　　▍投资建议：公司多个业务板块全面向上，此次乾元浩国企改革为公司践行双百行动的一环，预计后续整体经营效率、治理结构将有进一步改善。我们维持预计20/21/22年EPS为0.47/0.56/0.77元，维持“买入”评级。